核心觀點(diǎn)：

(相關(guān)資料圖)

1、我也不知道A股底部到?jīng)]到，但如果拉長(zhǎng)時(shí)間來(lái)看，現(xiàn)在大概率不是高的區(qū)域，或者比較自信的說(shuō)，現(xiàn)在應(yīng)該是相對(duì)低的區(qū)域。

2、市場(chǎng)上總有悲觀主義者，尤其是股票跌跌不休的時(shí)候，那大家就會(huì)給下跌從事后諸葛亮的視角找各種各樣的理由，大家會(huì)對(duì)照日本失去的20年。

那么顯然我就會(huì)想，那跟日本的失去的20年可不可比？那我們就去看，就去學(xué)，你看完了、學(xué)完了之后，發(fā)現(xiàn)根本就不可比，我們的情況比那個(gè)要好得多。

3、股票其實(shí)是蠻便宜的，從年初來(lái)看就蠻便宜的。那么它今天也沒(méi)怎么跌，今天應(yīng)該到目前為止，股票的年內(nèi)漲幅的中位數(shù)應(yīng)該還是正的。

4、我們不要患上恐熊癥——恐懼熊市來(lái)臨，也不要患上盼牛癥——天天盼著牛市來(lái)。

更加不要患上杞人憂天癥，很多問(wèn)題它不是問(wèn)題。如果現(xiàn)在市場(chǎng)很冷，最主要的問(wèn)題是人的情緒。

5、我對(duì)房地產(chǎn)的長(zhǎng)期展望是，如果以上一個(gè)頂點(diǎn)（2021年）為基數(shù)來(lái)看，房地產(chǎn)長(zhǎng)期需求應(yīng)該是下行的，但不影響這里面具有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的企業(yè)，在產(chǎn)品端、融資端有明確優(yōu)勢(shì)的企業(yè)會(huì)走出來(lái)，會(huì)賺錢。?

6、長(zhǎng)期看，醫(yī)藥微觀個(gè)體層面的機(jī)會(huì)一定會(huì)有，就像其他多數(shù)行業(yè)一樣。但是我們要做好它的游戲規(guī)則重建、競(jìng)爭(zhēng)格局重構(gòu)了的準(zhǔn)備。

8月30日，中泰資管基金業(yè)務(wù)部總經(jīng)理兼投資總監(jiān)姜誠(chéng)在在一場(chǎng)直播中分享了對(duì)市場(chǎng)的看法。

從業(yè)經(jīng)歷17年，公募行業(yè)6年的姜誠(chéng)曾獲金牛獎(jiǎng)，目前管理基金規(guī)模143億，產(chǎn)品多為正收益。他的投資風(fēng)格穩(wěn)健，有媒體稱他為具有逆向思維的價(jià)值投資者，但他并不是很認(rèn)可“深度價(jià)值”的標(biāo)簽。

以下是投資作業(yè)本Pro（微信ID：touzizuoyeben）整理的精華內(nèi)容，分享給大家：

我不知道A股底部到?jīng)]到

問(wèn)：最近市場(chǎng)確實(shí)比變化比較大，請(qǐng)問(wèn)底部到了嗎？?

姜誠(chéng)：我也不知道A股底部到?jīng)]到，但如果拉長(zhǎng)時(shí)間來(lái)看，現(xiàn)在大概率不是高的區(qū)域，或者比較自信的說(shuō)，現(xiàn)在應(yīng)該是相對(duì)低的區(qū)域。

我從來(lái)不對(duì)肉眼可見(jiàn)的時(shí)間段內(nèi)的拐點(diǎn)做判斷，尤其股價(jià)的拐點(diǎn)。

但我們所經(jīng)歷的股票市場(chǎng)曲折，所走過(guò)的路，積累到現(xiàn)在反映為股市這么低的估值水平以及投資人不夠亢奮的情緒狀態(tài)的話，回答一個(gè)長(zhǎng)期的問(wèn)題相對(duì)容易：現(xiàn)在相對(duì)而言，應(yīng)該更靠近長(zhǎng)期的低位區(qū)域，而非長(zhǎng)期的高位區(qū)域。

以長(zhǎng)期投資為借口也好，或者為托辭、目標(biāo)也好，現(xiàn)在倒是樂(lè)觀的時(shí)候。

我很少輸出自己的觀點(diǎn)，但現(xiàn)在由于這類問(wèn)題被追問(wèn)的較多，我也有勇氣去做一個(gè)相對(duì)樂(lè)觀的回答。當(dāng)然大家不要誤解，我們從來(lái)都不會(huì)去判斷下個(gè)月會(huì)漲還是跌。

但在這個(gè)時(shí)間點(diǎn)，我們拿住股票，縱覽各種類別的資產(chǎn)，我所能夠找到的、長(zhǎng)期最有吸引力，這個(gè)吸引力是由潛在回報(bào)率以及我們所能承受的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)進(jìn)行匹配了之后，最有吸引力的資產(chǎn)對(duì)我來(lái)說(shuō)是股票。

整體而言，現(xiàn)在不是一個(gè)高挑戰(zhàn)性的階段。更高的挑戰(zhàn)性會(huì)來(lái)自于更高的估值水平，更亢奮的情緒狀態(tài)?，F(xiàn)在由于這兩個(gè)指標(biāo)都是反過(guò)來(lái)的，所以現(xiàn)在買股票長(zhǎng)期持有，賺錢難度較低，或者可以說(shuō)非常低。

不要患上恐熊癥，也別患上盼牛癥

問(wèn)：您得出這個(gè)結(jié)論是因?yàn)閱?wèn)的太多逼急了，還是真的發(fā)自內(nèi)心？

姜誠(chéng)：當(dāng)然是發(fā)自內(nèi)心。

我們一直都保持長(zhǎng)期樂(lè)觀的態(tài)度，過(guò)去沒(méi)有這么旗幟鮮明的喊，是因?yàn)闆](méi)有被別人逼的那么急，而且我習(xí)慣給自己留后路。

如果有8分把握，就把話說(shuō)的最好不超過(guò)6分；如果有10分把握，就把話盡量說(shuō)到7分就可以了，但現(xiàn)在市場(chǎng)可能確實(shí)需要樂(lè)觀的聲音。

當(dāng)市場(chǎng)一片哀嚎過(guò)程當(dāng)中，我們正確的投資工作的打開(kāi)方式應(yīng)該是什么？一定不是把自己投入到這個(gè)情緒當(dāng)中去，而是去學(xué)習(xí)、去思考悲觀的理由到底在哪里？我們到底有什么好擔(dān)心的？

那我就會(huì)去讀一些海外與經(jīng)濟(jì)危機(jī)相關(guān)的書，比如最近剛剛讀完日本激蕩30年系列。

市場(chǎng)上總有悲觀主義者，尤其是股票跌跌不休的時(shí)候，那大家就會(huì)給下跌從事后諸葛亮的視角找各種各樣的理由，大家會(huì)對(duì)照日本失去的20年，那么顯然我就會(huì)想，那跟日本的失去的20年可不可比？那我們就去看，就去學(xué)，你看完了、學(xué)完了之后，發(fā)現(xiàn)根本就不可比，我們的情況比那個(gè)要好得多。

我們不要患上恐熊癥（恐懼熊市來(lái)臨），也不要患上盼牛癥（天天盼著牛市來(lái)）。熊市和牛市都不以人的意志為轉(zhuǎn)移，相反人的意志以熊市和牛市為牽引。

更加不要患上杞人憂天癥，很多問(wèn)題它不是問(wèn)題。如果現(xiàn)在市場(chǎng)很冷，最主要的問(wèn)題是人的情緒。人的情緒交給誰(shuí)來(lái)解決？最好由我們自己來(lái)解決。

如果自己解決不了，我相信市場(chǎng)會(huì)給你解決掉，因?yàn)榍榫w跟著市場(chǎng)走，它從來(lái)起不到預(yù)測(cè)市場(chǎng)的作用。

我沒(méi)感覺(jué)到市場(chǎng)投資者的冰冷感覺(jué)

問(wèn)：過(guò)去一段時(shí)間，我們共同經(jīng)歷了市場(chǎng)的波動(dòng)。有朋友問(wèn)在操作上（行業(yè)配置和持倉(cāng)策略），怎么度過(guò)最近波動(dòng)劇烈的時(shí)期？

另外情緒方面還是心理方面，你是否做了哪些跟以往不太一樣，或者刻意為之的動(dòng)作，來(lái)幫助自己度過(guò)之前的那段時(shí)間？

姜誠(chéng)：我倒沒(méi)有特別強(qiáng)烈的感受到劇烈的波動(dòng)，其實(shí)也不劇烈。今年有劇烈波動(dòng)嗎？

比如說(shuō)前面是3200多點(diǎn)，跌到了3100點(diǎn)以下，這個(gè)也不叫波動(dòng)，公募基金的凈值可能也就十幾二十個(gè)點(diǎn)的波動(dòng)。

過(guò)去這段時(shí)間，我沒(méi)太考慮過(guò)這個(gè)問(wèn)題，所以也沒(méi)想過(guò)應(yīng)對(duì)。

就算回到6月份，回到下跌之前，也不知道后面會(huì)跌，后面所有的調(diào)整都是被動(dòng)的。

我們并沒(méi)有經(jīng)歷過(guò)組合當(dāng)中的所有的股票都跌的局面。包括今年在內(nèi)，我們過(guò)去連續(xù)管理的四五年的時(shí)間內(nèi)，市場(chǎng)表現(xiàn)出來(lái)主要特征還是結(jié)構(gòu)性分化，所以我們也受益于個(gè)結(jié)構(gòu)性的分化組合暫未經(jīng)歷過(guò)持續(xù)時(shí)間特別長(zhǎng)的系統(tǒng)性下跌，所以就沒(méi)有遭遇過(guò)這個(gè)困擾。

那如果遇到了這個(gè)情況怎么辦？涼拌，有什么辦法呢？如果市場(chǎng)有系統(tǒng)性的形勢(shì)，那誰(shuí)都躲不過(guò)去。

關(guān)鍵是目標(biāo)是什么？我們目標(biāo)如果是躲過(guò)下跌，那你可能就會(huì)錯(cuò)過(guò)長(zhǎng)期的收益。所以雖然雖然過(guò)去幾年了，我們可能作為一個(gè)被貼上深度價(jià)值標(biāo)簽的基金經(jīng)理，然后交出了一份凈值波動(dòng)不算特別大的凈值曲線。

大家可能會(huì)覺(jué)得我們有特別的對(duì)于波動(dòng)控制的應(yīng)對(duì)之道或者調(diào)整策略，其實(shí)并沒(méi)有。

首先我們并不懼怕波動(dòng)，也不把波動(dòng)定義成風(fēng)險(xiǎn)，其次我們沒(méi)有經(jīng)歷過(guò)市場(chǎng)的劇烈的波動(dòng)，可能大家對(duì)波動(dòng)的定義不一樣（從業(yè)17年，經(jīng)歷過(guò)一天的波動(dòng)可能就比現(xiàn)在三個(gè)月的波動(dòng)還要大的）。

我真的沒(méi)有感受到現(xiàn)在市場(chǎng)上很多投資者所感受到的冰冷的感覺(jué)。但在大家提出這些問(wèn)題的同時(shí)，我有感受到可能大家覺(jué)得市場(chǎng)太糟糕了，太難熬了，悲觀的情緒可能達(dá)到有史以來(lái)無(wú)以復(fù)加的程度。

但是現(xiàn)實(shí)并不支持我們這么悲觀，無(wú)論是基本面，還是我們對(duì)于長(zhǎng)期的展望，以及股市在今年上半年以來(lái)的整體表現(xiàn)，都不值得大驚小怪。

股票其實(shí)是蠻便宜的，從年初來(lái)看就蠻便宜的。那么它今天也沒(méi)怎么跌，今天應(yīng)該到目前為止，股票的年內(nèi)漲幅的中位數(shù)應(yīng)該還是正的。我沒(méi)有拉（查看），我前陣子拉過(guò)，應(yīng)該不是顯著的是負(fù)的，所以并沒(méi)有感受到特別大的波動(dòng)。

即便出來(lái)了大的波動(dòng)，我們也做好準(zhǔn)備去迎接他，在這個(gè)過(guò)程當(dāng)中去找明珠，市場(chǎng)如果有系統(tǒng)性的下跌，對(duì)于價(jià)值投資者一定是機(jī)會(huì)而不是風(fēng)險(xiǎn)。

問(wèn)：有朋友想要一些指導(dǎo)性的幫助，比如防守或者進(jìn)攻類似的？

姜誠(chéng)：我買所有的股票都是為了進(jìn)攻。買股票的目的是為了賺錢，而不是為了不虧錢。無(wú)論是買價(jià)值型的股票，還是買成長(zhǎng)型的股票，目的都是為了長(zhǎng)期賺錢，我只是不執(zhí)著于短期漲跌而已，我怎么可能不執(zhí)著于長(zhǎng)期賺錢？

在我的策略當(dāng)中，不存在防守這個(gè)目標(biāo)。我們相對(duì)低的波動(dòng)，也不是因?yàn)榉朗刈龅暮茫蛘呶視?huì)主動(dòng)去做防守，（而是）我們的投資框架——以承擔(dān)盡可能低的風(fēng)險(xiǎn)的方式獲得盡可能高的長(zhǎng)期回報(bào)，它是自然而然形成的結(jié)果，而不是刻意為之。

有些房地產(chǎn)企業(yè)會(huì)走出來(lái)

問(wèn)：五年期LPR維持了原樣，沒(méi)有降，地產(chǎn)銷售是不是會(huì)受到影響？怎么看房地產(chǎn)后市？是不是看好？

姜誠(chéng)：一是我不太關(guān)注短期的地產(chǎn)的銷量。我的考量當(dāng)中，對(duì)于今年地產(chǎn)的，新屋銷售的情況，這個(gè)不是我們重要的決策變量，也不是我們的目標(biāo)函數(shù)。我們目標(biāo)函數(shù)是，長(zhǎng)期這個(gè)行業(yè)經(jīng)歷洗牌后，從金融屬性回歸到制造屬性后，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)從哪里去找，競(jìng)爭(zhēng)格局會(huì)如何演繹？所以LPR維持原樣，對(duì)今年銷售會(huì)不會(huì)有影響，確實(shí)沒(méi)有過(guò)思考。

二是從長(zhǎng)期看，房屋銷量跟利率的關(guān)系也不大。利率可能短期會(huì)有影響，雖然不知道它短期影響有多大，但是對(duì)長(zhǎng)期影響應(yīng)該不是主要的。

我的長(zhǎng)期展望是，如果以上一個(gè)頂點(diǎn)（2021年）為基數(shù)來(lái)看，長(zhǎng)期需求應(yīng)該是下行的，但不影響這里面會(huì)有有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的企業(yè)，在產(chǎn)品端、融資端有明確優(yōu)勢(shì)的企業(yè)會(huì)走出來(lái)，會(huì)賺錢。

現(xiàn)在地產(chǎn)行業(yè)的總市值跟未來(lái)它的總體量，即便這個(gè)行業(yè)需求量再下滑，它也是一個(gè)體量巨大的行業(yè)，也是一個(gè)理應(yīng)提供巨大收入的行業(yè)，也是一個(gè)在好的格局加持下能夠提供可觀利潤(rùn)的行業(yè)，就意味著它應(yīng)該有更加可觀的市值的一個(gè)行業(yè)，但是我們現(xiàn)在并沒(méi)有看到。

做好醫(yī)藥競(jìng)爭(zhēng)格局重整的準(zhǔn)備

問(wèn)：未來(lái)的醫(yī)療板塊國(guó)內(nèi)會(huì)有什么樣的機(jī)會(huì)？集采和反腐對(duì)這個(gè)板塊有沒(méi)有什么影響？

姜誠(chéng)：板塊內(nèi)一定會(huì)有機(jī)會(huì)，或者大概率會(huì)有機(jī)會(huì)，只要我們跳脫出板塊整體性機(jī)會(huì)和整體性風(fēng)險(xiǎn)的維度，多數(shù)行業(yè)長(zhǎng)期看都會(huì)有機(jī)會(huì)。

我的觀點(diǎn)是，它的規(guī)則朝著越來(lái)越合理的方式轉(zhuǎn)變。

這個(gè)過(guò)程中，不會(huì)所有人都受益，一定會(huì)有人受益，有人受損。我們的出發(fā)點(diǎn)在于，在這個(gè)重構(gòu)過(guò)程當(dāng)中，在新的游戲規(guī)則下，誰(shuí)的特長(zhǎng)更能夠展現(xiàn)？

比如靠“帶金銷售”取勝的企業(yè)，會(huì)不會(huì)接下來(lái)經(jīng)營(yíng)壓力更大？老老實(shí)實(shí)靠好的產(chǎn)品和好的成本結(jié)構(gòu)來(lái)獲得市場(chǎng)份額和超額利潤(rùn)的企業(yè)會(huì)不會(huì)發(fā)展更好？

我從來(lái)都不把這個(gè)事只當(dāng)做一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，我們還可以致力于從中尋找投資機(jī)會(huì)。

長(zhǎng)期看，微觀個(gè)體層面的機(jī)會(huì)一定會(huì)有，就像其他多數(shù)行業(yè)一樣。但是我們要做好它的游戲規(guī)則重建、競(jìng)爭(zhēng)格局重構(gòu)了的準(zhǔn)備。

當(dāng)然也存在另外一種可能性，也是很多人的期待，就是我們又回到老路上去，但我覺(jué)得最好不要抱持這樣的念想。醫(yī)療體制改革的意志和執(zhí)行力，目前來(lái)看都是嚴(yán)絲合縫的、按照既有的計(jì)劃來(lái)執(zhí)行的，它也非常合理，我們就做好適應(yīng)和應(yīng)對(duì)。

買銀行股出發(fā)點(diǎn)要取決于這個(gè)

問(wèn)：您對(duì)銀行后續(xù)的一些看法？比如市場(chǎng)上的流言，馬上要降存量房貸的利率，是不是會(huì)對(duì)銀行收入有影響？利差是不是進(jìn)一步縮窄？?

姜誠(chéng)：應(yīng)該會(huì)。雖然我們覺(jué)得銀行的息差或者銀行ROE可能沒(méi)有太大的下降空間，但是不代表它全無(wú)下降空間。

買銀行股出發(fā)點(diǎn)一定不是覺(jué)得利潤(rùn)增長(zhǎng)率到拐點(diǎn)，或者市場(chǎng)擔(dān)心的短期擾動(dòng)因素全都不存在，一定不是這個(gè)。

從更長(zhǎng)期的視角來(lái)看，它作為百業(yè)之母，作為宏觀經(jīng)濟(jì)，整個(gè)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的一個(gè)中間商也好，潤(rùn)滑劑也好，它的作用長(zhǎng)期不可替代。

在這個(gè)不可替代的過(guò)程當(dāng)中，企業(yè)通過(guò)穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)賺合理利潤(rùn)的方式，結(jié)合比較低的估值，其實(shí)可以給我們提供合適的長(zhǎng)期投資回報(bào)。

是不是一定要等到凈息差降無(wú)可降了，才是銀行股好的投資時(shí)機(jī)？有可能是，有可能不是，這取決于風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬比，取決于買入的價(jià)。

深度價(jià)值不一定抗跌

問(wèn)：深度價(jià)值是不是抗跌？請(qǐng)您給一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的答案？

姜誠(chéng)：答案不標(biāo)準(zhǔn)，答案一定要來(lái)自于大家自己的心理?？共豢沟?，過(guò)去幾年來(lái)看，我們相對(duì)抗跌了一些，也或多或少的授予深度價(jià)值的表征。為什么用表征？而不是策略？

因?yàn)椴呗砸欢ㄊ侵鲃?dòng)的，我們是被動(dòng)的、不自覺(jué)的、一不小心的被貼上了深度價(jià)值的標(biāo)簽。

雖然我不太認(rèn)可這個(gè)標(biāo)簽，深度價(jià)值的標(biāo)簽在過(guò)去幾年中，被動(dòng)取得了相對(duì)抗跌的結(jié)果，但能否得出深度價(jià)值策略抗跌的這個(gè)結(jié)論，我覺(jué)得檢驗(yàn)時(shí)間還不夠。

原理上講，似乎它更容易產(chǎn)生低波動(dòng)而不是高波動(dòng)，因?yàn)樗點(diǎn)are（在意）估值。低估值某種程度上就是下跌幅度或者回撤的保護(hù)。如果在系統(tǒng)性下跌過(guò)程中，其實(shí)誰(shuí)也保護(hù)不住，所以結(jié)論還是不那么清晰。

我也特別怕大家誤會(huì)。第一個(gè)誤會(huì)是，姜老板是一個(gè)深度價(jià)值型的基金經(jīng)理，對(duì)不起，不是，讓您失望了。

第二個(gè)誤會(huì)是，深度價(jià)值它一定就抗跌，這個(gè)不一定。從概率上講，在正常波動(dòng)范圍之內(nèi)，它或許會(huì)相對(duì)抗跌，因?yàn)楣乐档?，但是在極端局面發(fā)生的情況下，它也不會(huì)抗跌。

總而言之，對(duì)于未來(lái)沒(méi)有發(fā)生的事，少去做預(yù)判，多去做預(yù)案。預(yù)判的行為邏輯是：我認(rèn)為未來(lái)會(huì)如何，所以我今天會(huì)如何，預(yù)案式的行為方式是：我不知道未來(lái)會(huì)怎么樣，如果未來(lái)如何了，我那個(gè)時(shí)候就如何，而不是我認(rèn)為未來(lái)會(huì)如何，我今天就如何。

姜誠(chéng) 從業(yè)證書編號(hào)： F4030000000001

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本文作者：劉蘊(yùn)儀 王麗 來(lái)源：投資作業(yè)本

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