8月1日央行下半年工作會議強調(diào)“保持流動性合理充裕”、“指導(dǎo)商業(yè)銀行依法有序調(diào)整存量個人住房貸款利率”、“統(tǒng)籌協(xié)調(diào)金融支持地方債務(wù)風(fēng)險化解工作”等部署。

中國銀河證券分析師許冬石、詹璐在8月1日的一份報告中對此次會議進行了解讀，認(rèn)為本次會議央行強調(diào)將維持流動性寬松，“合理充?！?，意在改變市場對于流動性的預(yù)期，為實體經(jīng)濟穩(wěn)定增長營造良好的貨幣金融環(huán)境。

分析師指出，下半年的利率下行是可以預(yù)期的，央行的目光兼具了企業(yè)和居民，那么對于居民住房信貸利率的支持可以期待。利率保持有序下行使得今年下半年央行繼續(xù)降低政策利率的概率加大。鑒于人民幣匯率的壓力，利率的下行可能在4季度到來。但央行對人民幣匯率的容忍度上行，并不排除在3季度降息，需要關(guān)注貨幣市場利率以及存款利率的變化。

(資料圖片)

貨幣政策基調(diào)變化為“充?！保偭亢徒Y(jié)構(gòu)工具并行

會議指出，“發(fā)揮總量和結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具作用，大力支持科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展和中小微企業(yè)發(fā)展，著力增強新增長動能”。

對此，銀河證券分析師認(rèn)為：

“總量方面，央行沒有提及“貨幣供應(yīng)量和社會融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟增速基本匹配”，社會融資增速的持續(xù)下行可能結(jié)束；

更重要的是結(jié)構(gòu)性貨幣工具的增加，科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展和中小微企業(yè)促進是提到的三個方向。

現(xiàn)階段科技創(chuàng)新、碳減排、普惠小微的結(jié)構(gòu)性工具使用額度分別為20%、43%和50%，剩余額度仍然較多，督促現(xiàn)有額度的使用是重點。央行結(jié)構(gòu)化保交樓貸款2000億已經(jīng)使用完畢，未來可能會再次釋放保交樓額度。”

利率繼續(xù)下行，居民信貸利率進入視野

會議還指出，“繼續(xù)深化利率市場化改革，促進企業(yè)綜合融資成本和居民信貸利率穩(wěn)中有降”，以及“指導(dǎo)商業(yè)銀行依法有序調(diào)整存量個人住房貸款利率”。

對此，銀河證券分析師在報告中寫道：

“不僅是企業(yè)綜合融資成本下降，居民信貸利率也要穩(wěn)中有降。房地產(chǎn)方面的個人存量住房貸款利率也要有序調(diào)整。

我們認(rèn)為，下半年的利率下行是可以預(yù)期的，央行的目光兼具了企業(yè)和居民，那么對于居民住房信貸利率的支持可以期待。利率保持有序下行使得今年下半年央行繼續(xù)降低政策利率的概率加大。

鑒于人民幣匯率的壓力，利率的下行可能在4季度到來。但央行對人民幣匯率的容忍度上行，并不排除在3季度降息，需要關(guān)注貨幣市場利率以及存款利率的變化。

從實際操作來看，政策利率調(diào)整為LPR時期，央行利率變動較為緩慢。同時，長期政策利率傾向于低于潛在GDP水平，而對于潛在GDP的確定并未充分考慮疫情的影響。

首先，央行的政策制定對于疫情的影響考慮偏弱，從利率水平的下行來看，自2020年以來我國1年期貸款利率LPR降低60bps，無論力度和速度均弱于以往。這與央行的理論依據(jù)相符，根據(jù)央行潛在增長率的測定來看，利率水平的下滑應(yīng)該是平穩(wěn)。

其次，從歷史水平來看，政策利率平均低于潛在增長率250bps左右，也就意味著，即使?jié)撛谠鏊僭?.5%，名義政策利率水平更可能下滑至3.1%左右。”

房地產(chǎn)政策重點仍在需求方

此次會議首提“引導(dǎo)首付比例下行”、“調(diào)整存量個人住房貸款利率”。

分析師指出，房地產(chǎn)政策總體是滿足剛性和改善性住房需求，并以改善性住房為主，繼續(xù)因城施策住房信貸政策。供給方仍然是延長保交樓貸款支持計劃實施期限，保持房地產(chǎn)融資平穩(wěn)有序，與政治局會議保持一致。

分析師認(rèn)為，房地產(chǎn)支持下半年仍然集中在居民端，首付比例下行、貸款利率下行、認(rèn)房認(rèn)貸放開，以及后續(xù)可能的限購?fù)耆砰_，都在積極活躍需求端市場。

防風(fēng)險的順序發(fā)生變化，從重點機構(gòu)風(fēng)險轉(zhuǎn)為地方債務(wù)風(fēng)險化解

會議指出，央行會統(tǒng)籌協(xié)調(diào)金融支持地方債務(wù)風(fēng)險化解工作。

分析師認(rèn)為，央行政策的推出是配合政治局會議的“化債方案”進行。但金融配合地方政府債務(wù)風(fēng)險化解只是“防風(fēng)險”的手段，這也意味著，對于地方債務(wù)風(fēng)險化解，下半年仍然以協(xié)調(diào)債務(wù)困難的地方政府風(fēng)險有序釋放。對于地方債務(wù)的擔(dān)憂下半年會有所緩解。

目前地方政府債務(wù)余額持續(xù)擴大，付息壓力增大。降息有助于減輕債務(wù)壓力。根據(jù)財政部數(shù)據(jù)，截至2023年6月末，地方債余額總量升至37.8萬億元，上半年支付利息5936億元。

外匯政策的關(guān)注度提升

關(guān)于會議對外匯政策的表述，銀行證券分析師認(rèn)為：

“今年以來的人民幣匯率波動已經(jīng)受到央行的密切關(guān)注，并且在現(xiàn)階段人民幣匯率在7.1元至7.2元波動區(qū)間并不穩(wěn)定，人民幣匯率仍然受到美元、以及國內(nèi)利率下行的沖擊。

下半年匯率波動下央行對于外匯市場發(fā)聲可能增加，外匯市場調(diào)節(jié)工具的使用頻次增加。也就是說，繼7月20日上調(diào)跨境融資宏觀審慎調(diào)節(jié)系數(shù)后，外匯風(fēng)險準(zhǔn)備金、外匯存款準(zhǔn)備金率、每日定盤利率、外匯交易成本調(diào)整等都會使用。

外匯調(diào)整工具的使用會隨著人民幣匯率下行逐步進行，我們認(rèn)為美元兌人民幣在7.3元仍然是值得關(guān)注的位置，央行在此位置會加大調(diào)控力度。

這也表明央行對人民幣的波動幅度容忍度加大，以往的調(diào)整位置在7.2元左右，也就意味著，美元兌人民幣的容忍底線可能推進到7.4元。

央行下半年轉(zhuǎn)變?yōu)榉e極

分析師在報告中表示，整體來說，央行跟隨中央政府對于經(jīng)濟形勢變化的判斷，貨幣政策的放松已經(jīng)可以預(yù)見。對于下半年社會融資和信貸增速的提升可以保持更加樂觀。配合重點領(lǐng)域的結(jié)構(gòu)性金融工具的繼續(xù)實施也會持續(xù)進行。市場預(yù)期較為強烈的降準(zhǔn)和降息下半年可能會如期到來。

與此同時，銀河證券分析師對于下半年的政策預(yù)期比市場預(yù)期更進一步：

（1）地方政府債務(wù)的化解和房地產(chǎn)市場的平穩(wěn)運行可能需要央行的結(jié)構(gòu)性便利工具更快推出。也就是，除了可能增加的保交樓專項基金（2000億），也可能推出更多的平穩(wěn)市場風(fēng)險的金融工具，尤其是政策性金融工具的加大實施。

（2） 降準(zhǔn)力度的實施可能超過預(yù)期，也即是為了配合政策性金融工具的使用，2次共50bps的降準(zhǔn)力度，釋放約1萬億以上資金是可以期待的。

（3）對于普遍認(rèn)為4季度才會帶來的降息可能提前，尤其在央行對匯率容忍度加大以及對外匯市場密切關(guān)注、預(yù)期引導(dǎo)的基礎(chǔ)上，3季度走在市場之前的降息也有一定的概率。

本文觀點主要來自銀河證券研報《總量、結(jié)構(gòu)、利率并行，貨幣政策轉(zhuǎn)為積極》

分析師：許冬石，S0130515030003

詹璐，S0130522110001風(fēng)險提示及免責(zé)條款 市場有風(fēng)險，投資需謹(jǐn)慎。本文不構(gòu)成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標(biāo)、財務(wù)狀況或需要。用戶應(yīng)考慮本文中的任何意見、觀點或結(jié)論是否符合其特定狀況。據(jù)此投資，責(zé)任自負(fù)。

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