“醬茅”海天味業(yè)有點(diǎn)流年不利。

先是受疫情影響，餐飲端需求疲軟，疊加包括大豆、包材在內(nèi)的原材料價(jià)格上漲，持續(xù)影響海天味業(yè)的盈利表現(xiàn)。接著在去年十月，有網(wǎng)絡(luò)博主質(zhì)疑海天味業(yè)的醬油產(chǎn)品應(yīng)用了所謂“?？怂箍萍肌保破鹨粓?chǎng)消費(fèi)者關(guān)于醬油品質(zhì)的大討論。

(資料圖片)

在消費(fèi)者火熱討論中，資本先行一步。盡管海天味業(yè)連發(fā)三份澄清聲明，也未能挽回股價(jià)的頹勢(shì)。僅一個(gè)月時(shí)間，海天味業(yè)的市值就蒸發(fā)超1千億，相當(dāng)于跌沒(méi)了一個(gè)海底撈。

海天味業(yè)讓投資者有了坐過(guò)山車一般的體感。去年10月31日至今年1月16日，以收盤價(jià)計(jì)，海天味業(yè)漲幅高達(dá)42.6%，重新站回接近4000億的市值。但緊接著就在三個(gè)月的時(shí)間內(nèi)回撤至4月26日的低點(diǎn)66.51元/股。

開(kāi)后視鏡看，海天味業(yè)用不及預(yù)期的業(yè)績(jī)表現(xiàn)驗(yàn)證了股價(jià)的疲軟。4月26日，海天味業(yè)發(fā)布2022年報(bào)及2023年一季報(bào)，其不僅在過(guò)去一年增收不增利，并且在一季度營(yíng)收凈利錄得雙降。反觀同業(yè)主打零添加醬油產(chǎn)品的千禾味業(yè)，在過(guò)去一年?duì)I收凈利均實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)增速。

市值一度高達(dá)6000億元的醬油龍頭似乎在添加劑的拷問(wèn)中遇到了增長(zhǎng)瓶頸。

2022年可能是海天味業(yè)上市以來(lái)的最難過(guò)的一年。

年報(bào)顯示，海天味業(yè)2022念實(shí)現(xiàn)營(yíng)收256.1億元，同比微增2.42%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)61.98億元，同比減少7.09%，是近十年來(lái)海天味業(yè)首次全年凈利下滑。

原因也很簡(jiǎn)單，海天味業(yè)產(chǎn)品的提價(jià)速度趕不上成本上漲的速度。

去年四季度，海天味業(yè)將旗下的主要產(chǎn)品提價(jià)3%-7%不等，但海天味業(yè)占總成本超過(guò)八成的直接材料成本在去年大幅增長(zhǎng)18.17%的基礎(chǔ)上，2022年仍同增了4.26%。并且，海天在過(guò)去一年大幅增加了生產(chǎn)人數(shù)和員工薪酬，其直接人工成本同比增長(zhǎng)23.13%至4.2億元。

成本端的壓力體現(xiàn)在海天味業(yè)的盈利表現(xiàn)上，其毛利率下降2.98個(gè)百分點(diǎn)至35.68%，凈利率則下降2.46個(gè)百分點(diǎn)至24.22%。

在4月28日的業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上，海天味業(yè)董秘張欣就信風(fēng)（ID：TradeWind01）關(guān)于公司成本壓力的提問(wèn)作出回應(yīng)，其表示2023年雖然有部分原材料有下降趨勢(shì)，例如黃豆，但有些原材物料價(jià)格在持續(xù)上漲，例如白糖、部分包裝物等。

“因此，2023年，我們判斷整體成本會(huì)基本維持在去年的水平。公司將盡可能在更大程度上消化成本壓力?！睆埿辣硎?。

這意味著短期內(nèi)海天味業(yè)的盈利表現(xiàn)仍將繼續(xù)承壓。今年一季度，海天味業(yè)的營(yíng)收和凈利雙降，分別同比下滑3.17%和5.85%。公司方面的解釋是，2023年春節(jié)較早，導(dǎo)致一月份發(fā)貨時(shí)間太短。并且主要餐飲渠道的恢復(fù)需要時(shí)間。

另一方面，添加劑“雙標(biāo)”風(fēng)波給海天味業(yè)帶來(lái)了直接負(fù)面影響，去年第四季度營(yíng)收同比下降約7個(gè)百分點(diǎn)，凈利減少了4.32億元，同比下滑了22%，嚴(yán)重拖累全年業(yè)績(jī)。

并且添加劑“雙標(biāo)”風(fēng)波可能會(huì)影響經(jīng)銷商的信心。其年報(bào)顯示，海天味業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~同比減少39.43%至38.3億元。財(cái)報(bào)中給出的解釋之一為合同負(fù)債減少所致。

這對(duì)海天味業(yè)來(lái)說(shuō)是更為要緊的事情，因?yàn)榻?jīng)銷渠道采用先款后貨的方式進(jìn)行銷售，合同負(fù)債欄目即為經(jīng)銷商預(yù)先打給海天味業(yè)的款項(xiàng)，在合同完成后可列為營(yíng)收。從中可對(duì)公司未來(lái)業(yè)績(jī)走向管窺一二。

2022年末，海天味業(yè)的合同負(fù)債同比銳減37.39%，僅為29.5億元。

盡管短期業(yè)績(jī)陷入困境，但海天味業(yè)的規(guī)模優(yōu)勢(shì)仍然明顯，其在調(diào)味品行業(yè)的寡頭格局短期內(nèi)不會(huì)發(fā)生改變，關(guān)鍵在于海天味業(yè)將調(diào)味品的生意做成了一種“廚師養(yǎng)成類游戲”。

據(jù)華鑫證券調(diào)研，目前我國(guó)調(diào)味品行業(yè)的現(xiàn)狀是市場(chǎng)廣闊，容量近4000億元，但又極度分散，行業(yè)CR10僅有25%，其中海天味業(yè)是絕對(duì)龍頭，市占率約為7%。

過(guò)去，海天味業(yè)的護(hù)城河在于構(gòu)建了堪比蒙牛、伊利的經(jīng)銷商渠道網(wǎng)絡(luò)，搶先與餐飲行業(yè)深度綁定。華鑫證券研報(bào)顯示，海天味業(yè)的渠道分為餐飲、家庭和加工渠道，占比分別為在50%、30%和20%。

在餐飲渠道發(fā)家的海天味業(yè)構(gòu)成了其獨(dú)有的護(hù)城河。由于餐飲的調(diào)味品用量是家庭的1.5至2倍，海天味業(yè)的第一款大單品草菇老抽僅用幾滴就能上色，從經(jīng)濟(jì)角度更給廚師省錢，因此深受廣東廚師的偏愛(ài)。

隨著粵菜全國(guó)化，越來(lái)越多的廚師開(kāi)始使用海天的產(chǎn)品?？紤]到對(duì)菜品口味的穩(wěn)定性要求，廚師輕易不會(huì)更換調(diào)味品，品牌粘性極大。

對(duì)此，海天味業(yè)采取“從娃娃抓起”的渠道推廣策略，大力贊助新東方等烹飪學(xué)校，盡量讓每一個(gè)潛在的廚師都習(xí)慣用上海天的產(chǎn)品。

由此，餐飲渠道成為海天味業(yè)可以復(fù)用的渠道，每多開(kāi)發(fā)一個(gè)新調(diào)味品，其通過(guò)餐飲渠道推廣的成本極少，相應(yīng)帶來(lái)的純利更多，形成飛輪效應(yīng)。截至目前，海天味業(yè)在醬油、蠔油和醬類品類共打造出5款10億級(jí)的大單品。而按照銷量口徑，海天味業(yè)比2-5名的銷量加起來(lái)還要多。

巨大的規(guī)模優(yōu)勢(shì)使得海天味業(yè)產(chǎn)線的自動(dòng)化水平更高，在成本端的費(fèi)用較低，據(jù)華鑫證券測(cè)算，2021年每釀造一噸醬油，海天味業(yè)所需的人工成本僅為57元，遠(yuǎn)低于中炬高新的164元和千禾味業(yè)的106元。

海天味業(yè)由此保持凈利率處于行業(yè)領(lǐng)先水平。2022年，海天味業(yè)和千禾味業(yè)的凈利率分別為24.22%和14.12%，比后者高出10個(gè)百分點(diǎn)。

由于受疫情影響，與餐飲渠道“一損俱損”的海天味業(yè)正在嘗試做出一些改變。在2022年，其線上渠道營(yíng)收同比增長(zhǎng)40.39%，線下渠道卻同比減少0.38%。極為罕見(jiàn)的是，海天味業(yè)的經(jīng)銷商數(shù)量在去年凈減少了258家至7172家，并且在今年一季度進(jìn)一步減少303家至6869家。

在業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上，管理層向信風(fēng)（ID：TradeWind01）表示：“經(jīng)銷商減少主要是一些體量較小的經(jīng)銷商，受大環(huán)境的影響，一些經(jīng)銷商自身面臨較大的經(jīng)營(yíng)壓力而被迫退出，也有一些也是因?yàn)檫_(dá)不到公司的要求而主動(dòng)淘汰?！?/p>

但同時(shí)，公司管理層也表達(dá)了非常重視C端渠道，要加速探索營(yíng)銷新模式，在線上渠道、大小超市、終端等多方面發(fā)力，加快C端發(fā)展的規(guī)劃。

在餐飲業(yè)緩慢復(fù)蘇的當(dāng)下，這對(duì)仍面臨嚴(yán)峻成本壓力的海天味業(yè)來(lái)說(shuō)，或許是破局之法。