核心觀點(diǎn)

(相關(guān)資料圖)

資金利率回落，央行大幅回籠。本期為4月第一周，隨著3月下旬降準(zhǔn)落地和月末財政存款下放，跨季后銀行間資金利率明顯回落，與此同時，央行逆回購順勢大幅回籠，DR007 在期初明顯回落后有所上行。逆回購貢獻(xiàn)的超儲比率往往與銀行間流動性寬裕程度負(fù)相關(guān)，本期末央行逆回購余額已回落至290億元，銀行間流動性中性偏寬，下周后半周進(jìn)入4月稅期，4月又是稅收大月，預(yù)計屆時央行逆回購會再次放量，銀行間流動性會略有收斂，廣義流動性也面臨短期壓力測試。

票據(jù)利率明顯下行，信貸預(yù)期再現(xiàn)分歧。4月初跨季后票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率明顯回落，市場又開始對4月信貸產(chǎn)生悲觀預(yù)期，但我們認(rèn)為可以樂觀一些。市場的悲觀預(yù)期一方面源自過去幾年經(jīng)濟(jì)動能和信貸需求前高后低引起的思維慣性，另一方面源自今年兩會政策基調(diào)和經(jīng)濟(jì)目標(biāo)低于預(yù)期的線性外推。但從近期服務(wù)業(yè) PMI、央行調(diào)查問卷和旅游消費(fèi)感知來看，經(jīng)濟(jì)仍在復(fù)蘇通道中，信貸需求也會繼續(xù)恢復(fù)。4月是信貸小月，去年4月由于疫情導(dǎo)致基數(shù)極低，今年4月銀行信貸規(guī)劃缺乏合適參照系，可能導(dǎo)致銀行對4月信貸供需格局產(chǎn)生分歧，這種情況下月初票據(jù)利率對信貸需求的指向意義不強(qiáng)，我們預(yù)計在去年極低基數(shù)上，4月信貸大概率繼續(xù)維持同比多增，信貸結(jié)構(gòu)也會明顯改善。

近期市場關(guān)注存貸款利率調(diào)整的可能。雖然引導(dǎo)存款利率下行是大部分銀行期待，往后看也有空間，但由于存款競爭存在囚徒困境特征，同時銀行體系對存款利率市場化調(diào)整機(jī)制也還在摸索期，全行業(yè)存款利率下行還需要央行引導(dǎo)，目前是否時機(jī)已到還有待觀察。貸款利率引導(dǎo)權(quán)限在更高決策部門，一季度信貸超預(yù)期，貸款利率和銀行息差也在歷史低位，繼續(xù)引導(dǎo)貸款利率下行可能不是當(dāng)前信貸政策的重心，預(yù)計近期 LPR 下調(diào)概率不高。

本期觀察：央行回籠、信貸分歧和存貸利率

本期觀察區(qū)間為2023年4月1日~2023年4月7日。

資金利率回落，央行大幅回籠。本期為4月第一周，隨著3月下旬降準(zhǔn)落地和月末財政存款下放，跨季后銀行間資金利率明顯回落。與此同時，央行逆回購順勢大幅回籠，本期央行公開市場共開展290億元7天逆回購操作，逆回購到期11,610億元，凈回籠11,320億元，隨著央行大幅凈回籠，DR007在期初回落后有所上行，日度走勢與去年同期類似（見圖3）。

我們前期降準(zhǔn)點(diǎn)評（《如何理解歷史唯二的 3 月份降準(zhǔn)？》）中提及，逆回購貢獻(xiàn)的超儲比率往往與銀行間流動性寬裕程度負(fù)相關(guān)。本期末央行逆回購余額為290億，央行逆回購從歷史性高值回落至0附近，銀行間流動性中性偏寬，這種狀態(tài)在3月上旬也有體現(xiàn)，但3月中旬稅期開始后，逆回購規(guī)模又快速上升，DR007也隨之上升。下周后半周進(jìn)入4月稅期，4月又是稅收大月，我們預(yù)計屆時央行逆回購會再次放量，銀行間流動性會略有收斂，同時廣義流動性也面臨短期壓力測試。

票據(jù)利率明顯下行，信貸預(yù)期再現(xiàn)分歧。3月末，票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率明顯沖高，一定程度上扭轉(zhuǎn)了前期市場對3月信貸的悲觀預(yù)期。但是跨季后，4月初票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率明顯回落，利率走勢與去年同期類似（見圖5），市場又開始對4月信貸產(chǎn)生悲觀預(yù)期，但我們認(rèn)為可以樂觀一些。

事實(shí)上，這種悲觀預(yù)期在2、3月已有體現(xiàn)。1月信貸超預(yù)期后，2月市場擔(dān)心需求被透支，而2月信貸又超預(yù)期。隨后市場又擔(dān)心3月信貸需求被透支，目前我們預(yù)期3月信貸繼續(xù)維持較好態(tài)勢（見3月社融前瞻《預(yù)計社融增速9.9%》），市場的悲觀預(yù)期一方面源自過去幾年經(jīng)濟(jì)動能和信貸需求前高后低引起的思維慣性，另一方面源自今年兩會政策基調(diào)和經(jīng)濟(jì)目標(biāo)低于預(yù)期的線性外推。但從近期服務(wù)業(yè)PMI、央行調(diào)查問卷和旅游消費(fèi)感知來看，經(jīng)濟(jì)仍在復(fù)蘇通道中，內(nèi)生信貸需求也會繼續(xù)恢復(fù)。

4月本身是信貸小月，去年4月由于疫情導(dǎo)致基數(shù)極低，今年4月銀行信貸規(guī)劃缺乏合適參照系，可能導(dǎo)致銀行對4月信貸供需格局產(chǎn)生分歧，這種情況下月初票據(jù)利率對信貸需求的指向意義不強(qiáng)，不必過多關(guān)注。我們預(yù)計，在去年極低基數(shù)上，4月信貸大概率繼續(xù)維持同比多增，同時信貸結(jié)構(gòu)也會明顯改善。

近期市場又關(guān)注存貸款利率調(diào)整的可能，我們的理解如下。

關(guān)于存款利率。目前存款基準(zhǔn)仍在，但短期調(diào)整可能性較低，存款利率的調(diào)整主要依賴存款自律機(jī)制引導(dǎo)（主要是引導(dǎo)上浮幅度），銀行自身也有一定自由裁量權(quán)。存款自律機(jī)制改革和下行引導(dǎo)從21年開始就在進(jìn)行，不同類型和不同地區(qū)銀行調(diào)整進(jìn)度、幅度甚至方向可能會有差異，所以如果出現(xiàn)存款掛牌利率調(diào)整事件，需要去關(guān)注其為個別銀行或特定區(qū)域現(xiàn)象，還是全國性自律機(jī)制引導(dǎo)動作。目前看，雖然引導(dǎo)存款利率下行是絕大部分銀行期待，往后看也有空間，但由于存款競爭存在囚徒困境特征，同時銀行體系對存款利率市場化調(diào)整機(jī)制（參考10Y國債和1YLPR利率）也還在摸索期，全行業(yè)存款利率下行還需要央行通過全國利率自律機(jī)制進(jìn)行引導(dǎo)，目前是否時機(jī)已到還有待觀察。

關(guān)于貸款利率。貸款利率引導(dǎo)權(quán)限不在省，甚至不在自律機(jī)制，在更高決策部門。一季度信貸超預(yù)期，貸款利率和銀行息差也在歷史低位，繼續(xù)引導(dǎo)貸款利率下行可能不是當(dāng)前信貸政策的重心，預(yù)計近期LPR下調(diào)概率不高。

本文作者：廣發(fā)證券銀行分析師倪軍S0260518020004、王先爽S0260520040002、文雪陽，來源：廣發(fā)證券，原文標(biāo)題：《信貸分歧再現(xiàn)，存貸利率會調(diào)整嗎？【銀行資負(fù)跟蹤第22期】》

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