主要內(nèi)容

信貸低于預(yù)期，源于居民動(dòng)用前期貸款和存款進(jìn)行置換，企業(yè)中長(zhǎng)貸被6月虹吸后結(jié)束連續(xù)11個(gè)月同比多增。7月新增信貸3459億，同比少增3498億，明顯低于市場(chǎng)預(yù)期，主要源于居民部門信貸收縮，這已經(jīng)是2022下半年以來(lái)第三次收縮，和6月居民部門信貸高增形成鮮明對(duì)比。我們?cè)谏蟼€(gè)月的金融數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)中就已提示，單月的信貸和居民購(gòu)房出現(xiàn)背離，有可能是居民在通過(guò)經(jīng)營(yíng)貸進(jìn)行貸款置換，7月信貸居民部門則開(kāi)始集中性的利用前期借貸資金和自身存款進(jìn)行貸款償還。企業(yè)方面，7月新增規(guī)模被6月虹吸，結(jié)束了企業(yè)中長(zhǎng)貸連續(xù)11個(gè)月的同比多增。

社融低預(yù)期除信貸原因外，政府債券尚未發(fā)力，惟有表外融資邊際支撐。7月新增社融5282億，同比少增2703億，同樣低于市場(chǎng)預(yù)期。除上述信貸因素外，政府債券尚未明顯發(fā)力，企業(yè)債券被中長(zhǎng)貸替換的影響仍在持續(xù)，新增規(guī)模明顯低于17-21年平。而支撐社融的更多源于表外融資，其中特別是信托貸款（新增，同比多增628億），顯示央行對(duì)于基建地產(chǎn)的呵護(hù)持續(xù)，以及未貼現(xiàn)匯票（新增-196.2億，同比多增782億）。7月社融存量同比下行0.1個(gè)百分點(diǎn)至8.9%。

M2快速下行，除居民提前還款外，也源于財(cái)政存款回補(bǔ)令基礎(chǔ)貨幣邊際回籠，更加凸顯降準(zhǔn)的必要性。7月M2同比下行0.6個(gè)百分點(diǎn)至10.7%，居民存款下行（新增8093億，同比-4713億）是其中主要因素之一，明顯弱于2015-2019年平均。但居民貸款的下降并非源于居民大規(guī)模擴(kuò)張消費(fèi)，而更多的可能源于提前還款，才會(huì)出現(xiàn)居民貸款和存款的雙收縮。企業(yè)存款回落，前期融資資金正在逐步落地。在上個(gè)月快速消耗財(cái)政存款后，7月財(cái)政存款（新增9078億，同比多增4215億）實(shí)現(xiàn)一定回補(bǔ)，不過(guò)下半年相對(duì)積極的財(cái)政會(huì)回吐存款，以穩(wěn)定需求。但財(cái)政存款的變化難以影響M2增速趨勢(shì)，我們?nèi)匀痪S持8月將有一次25BP的全面精準(zhǔn)預(yù)期不變，以保證至年底M2增速可維持在8%-9%左右。

(相關(guān)資料圖)

居民購(gòu)房偏好改善或并非一朝一夕，存量房貸利率下調(diào)或更有必要；M2同比的快速回落需要降準(zhǔn)對(duì)沖。7月金融數(shù)據(jù)中最大特征就是居民部門的存款貸款雙雙下降的格局，這一方面在提示我們，居民購(gòu)房偏好的改善或已經(jīng)和需求政策難以完全掛鉤，而更多體現(xiàn)為中長(zhǎng)期因素，如城鎮(zhèn)化工業(yè)化不均等因素。另一方面，上半年集中投放的居民經(jīng)營(yíng)貸或構(gòu)成了提前還款資金來(lái)源的一部分，體現(xiàn)除居民對(duì)于過(guò)去較高利率加點(diǎn)的規(guī)避，也表明居民當(dāng)前目的是減少收入中的月供支出，則實(shí)際指向的是存量房貸利率下調(diào)的必要性已經(jīng)越來(lái)越高，畢竟對(duì)于銀行部門來(lái)說(shuō)，存量貸款利率下調(diào)的代價(jià)還是要小于居民縮表的。如果沒(méi)有存量房貸利率的下降，居民貸款和存款的偏弱格局可能會(huì)延續(xù)一段時(shí)間。7月金融數(shù)據(jù)中另一大值得關(guān)注的是M2同比加速下行，實(shí)際上這本應(yīng)出現(xiàn)在6月，但因?yàn)樨?cái)政存款節(jié)奏的變化滯后至7月。但隨著居民持續(xù)提前還款，企業(yè)不斷將資金轉(zhuǎn)化為工作量，則M2后續(xù)或仍將進(jìn)一步下行。這就有必要再通過(guò)降準(zhǔn)的方式來(lái)穩(wěn)定M2增速水平，特別是降準(zhǔn)還能穩(wěn)定商業(yè)銀行的利潤(rùn)，有一舉兩得的效果。

風(fēng)險(xiǎn)提示：政策力度超預(yù)期；居民購(gòu)房偏好快速變化；央行選擇其他工具呵護(hù)流動(dòng)性。

周觀點(diǎn)：居民存貸雙降亟需存量房貸利率下調(diào)

一、信貸低于預(yù)期，源于居民動(dòng)用前期貸款和存款進(jìn)行置換，企業(yè)中長(zhǎng)貸被6月虹吸后結(jié)束連續(xù)11個(gè)月同比多增。

7月新增信貸3459億，同比少增3498億，明顯低于市場(chǎng)預(yù)期（8446億，Wind）。信貸低預(yù)期主要源于居民部門信貸收縮（當(dāng)月新增-2007億，同比-3224億），這已經(jīng)是2022下半年以來(lái)第三次收縮。其中居民短貸（新增-1335億，同比-1066億）和中長(zhǎng)貸（新增-672億，同比-2168億）同步收縮，和6月居民部門信貸高增形成鮮明對(duì)比。我們?cè)谏蟼€(gè)月的金融數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)中就已經(jīng)提示，單月的信貸和居民購(gòu)房出現(xiàn)背離，有可能是居民在通過(guò)經(jīng)營(yíng)貸進(jìn)行貸款置換，而上半年居民信貸投放主要集中在經(jīng)營(yíng)貸這一事實(shí)也佐證這一判斷。7月信貸居民部門則開(kāi)始集中性的利用前期借貸資金和自身存款進(jìn)行貸款償還。企業(yè)方面，7月新增規(guī)模被6月虹吸，結(jié)束了企業(yè)中長(zhǎng)貸（新增2712億，同比-747億）連續(xù)11個(gè)月的同比多增，短期融資（新增-188億，同比222億）則有所回暖。信貸的支撐最大來(lái)源是非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)貸款，新增2170億，同比多增694億。

二、社融低預(yù)期除信貸原因外，政府債券尚未發(fā)力，惟有表外融資邊際支撐。

7月新增社融5282億，同比少增2703億，同樣低于市場(chǎng)預(yù)期（11221億，Wind）。除上述信貸因素外，政府債券尚未明顯發(fā)力（新增4109億，同比多增111億），企業(yè)債券（1179億，同比多增219億）被中長(zhǎng)貸替換的影響仍在持續(xù)，新增規(guī)模明顯低于17-21年平均（2645億）。而支撐社融的更多源于表外融資，其中特別是信托貸款（新增，同比多增628億），顯示央行對(duì)于基建地產(chǎn)的呵護(hù)持續(xù)，以及未貼現(xiàn)匯票（新增-196.2億，同比多增782億）。7月社融存量同比下行0.1個(gè)百分點(diǎn)至8.9%。

三、M2快速下行，除居民提前還款外，也源于財(cái)政存款回補(bǔ)令基礎(chǔ)貨幣邊際回籠，更加凸顯降準(zhǔn)的必要性。

7月M2同比下行0.6個(gè)百分點(diǎn)至10.7%，居民存款下行（新增8093億，同比-4713億）是其中主要因素之一，明顯弱于2015-2019年平均（-2863億）。但居民貸款的下降并非源于居民大規(guī)模擴(kuò)張消費(fèi)，而更多的可能源于提前還款，才會(huì)出現(xiàn)居民貸款和存款的雙收縮。企業(yè)存款（新增-15300億，同比-4900億）回落，前期融資資金正在逐步落地。在上個(gè)月快速消耗財(cái)政存款后，7月財(cái)政存款（新增9078億，同比多增4215億）實(shí)現(xiàn)一定回補(bǔ)，不過(guò)下半年相對(duì)積極的財(cái)政會(huì)回吐存款，以穩(wěn)定需求。但財(cái)政存款的變化難以影響M2增速趨勢(shì)，這就有必要通過(guò)貨幣操作來(lái)緩和M2下行的速度，我們?nèi)匀痪S持8月將有一次25BP的全面精準(zhǔn)預(yù)期不變，以保證至年底M2增速可維持在8%-9%左右。7月M1同比下行0.8個(gè)百分點(diǎn)至2.3%，居民購(gòu)房偏好不扭轉(zhuǎn)，M1增速難有實(shí)質(zhì)性改善。

四、居民購(gòu)房偏好改善或并非一朝一夕，存量房貸利率下調(diào)或更有必要；M2同比的快速回落需要降準(zhǔn)對(duì)沖

7月金融數(shù)據(jù)中最大特征就是居民部門的存款貸款雙雙下降的格局，這一方面在提示我們，居民購(gòu)房偏好的改善或已經(jīng)和需求政策難以完全掛鉤，而更多體現(xiàn)為中長(zhǎng)期因素，如城鎮(zhèn)化工業(yè)化不均等因素。另一方面，上半年集中投放的居民經(jīng)營(yíng)貸或構(gòu)成了提前還款資金來(lái)源的一部分，體現(xiàn)除居民對(duì)于過(guò)去較高利率加點(diǎn)的規(guī)避，也表明居民當(dāng)前目的是減少收入中的月供支出，則實(shí)際指向的是存量房貸利率下調(diào)的必要性已經(jīng)越來(lái)越高，畢竟對(duì)于銀行部門來(lái)說(shuō)畢竟對(duì)于銀行部門來(lái)說(shuō)，存量貸款利率下調(diào)的代價(jià)還是要小于居民縮表的。如果沒(méi)有存量房貸利率的下降，居民貸款和存款的偏弱格局可能會(huì)延續(xù)一段時(shí)間。

7月金融數(shù)據(jù)中另一大值得關(guān)注的是M2同比加速下行，實(shí)際上這本應(yīng)出現(xiàn)在6月，但因?yàn)樨?cái)政存款節(jié)奏的變化滯后至7月。但隨著居民持續(xù)提前還款，企業(yè)不斷將資金轉(zhuǎn)化為工作量，則M2后續(xù)或仍將進(jìn)一步下行。這就有必要再通過(guò)降準(zhǔn)的方式來(lái)穩(wěn)定M2增速水平，特別是降準(zhǔn)還能穩(wěn)定商業(yè)銀行的利潤(rùn)，有一舉兩得的效果。

風(fēng)險(xiǎn)提示：政策力度超預(yù)期，居民購(gòu)房偏好快速變化；央行選擇其他工具呵護(hù)流動(dòng)性。

高頻經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)：汽車銷售回暖、地產(chǎn)銷售走弱

1）商品消費(fèi)：本周乘用車零售同比較上周回升15%，今年以來(lái)累計(jì)同比增長(zhǎng)2%。截至8月6日，乘用車零售同比較上周回升15%至-1%，今年累計(jì)同比2%。

2）服務(wù)消費(fèi)：京滬深遷徙指數(shù)、整車貨運(yùn)量均上行。截止8月9日，全國(guó)整車貨運(yùn)量較2021年同期上行2.4pct至-11.0%；京滬深遷徙趨勢(shì)較2021年同期上行26.2pct至49.0%。

3)財(cái)政與政府消費(fèi)：截至8月10日，當(dāng)周國(guó)債凈融資230.4億，當(dāng)周新增162.9億一般債，下周計(jì)劃發(fā)行125.8億。

4）房地產(chǎn)市場(chǎng)：地產(chǎn)銷售繼續(xù)走弱，因城施策繼續(xù)加碼。截至8月10日，30大中城市商品房周均成交面積兩年平均增速回落14.8pct至-32.7%，分結(jié)構(gòu)看，一、二、三線城市分別下行20.5pct、18.1pct、2.0pct至-29.2%、-36.0%和-27.7%，南京出臺(tái)8條樓市扶持政策，買新房可獲補(bǔ)貼。

5）政府性基金與基建：當(dāng)周新增專項(xiàng)債833.3億，下周計(jì)劃發(fā)行494.7億。

8）工業(yè)品價(jià)格：油價(jià)上漲，國(guó)內(nèi)煤價(jià)上行，鋼價(jià)下行。

9）貨幣政策與匯率：本周逆回購(gòu)余額維持地量，資金利率上行。截至8月11日，本周逆回購(gòu)余額180億，凈回籠350億。DR007（1.7309%）、R007（1.7966%），其中DR007較上周上行11.3BP，R007較上周上行3.9BP。

美元指數(shù)小幅下行，人民幣繼續(xù)貶值。截至8月10日，美元指數(shù)下行0.02至102.52。CNY和CNH分別報(bào)收7.2072和7.2231，較上周分別下行0.2%和0.3%。

本文作者：賈東旭、屠強(qiáng)、王勝，來(lái)源：申萬(wàn)宏源宏觀 (ID:SWS-Economics)，原文標(biāo)題：《居民存貸雙降亟需存量房貸利率下調(diào)——?7月金融數(shù)據(jù)速評(píng)&宏觀周報(bào) · 第220期》

從業(yè)證書編號(hào)：

屠強(qiáng) A0230521070002

賈東旭 A0230522100003

王勝 A0230511060001

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