摘要

(相關(guān)資料圖)

1、美國(guó)核心頁(yè)巖油產(chǎn)區(qū)鉆井&完井強(qiáng)度回落，2023年原油產(chǎn)量增量或大幅低于預(yù)期：我們通過(guò)綜合鉆機(jī)數(shù)據(jù)，高頻衛(wèi)星影像及合成孔徑雷達(dá)SAR監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)2023年初至今美國(guó)頁(yè)巖油開采活躍度顯著弱于預(yù)期。當(dāng)前美國(guó)活躍油井鉆機(jī)數(shù)量自2022年12月恢復(fù)至階段性高位（627臺(tái)）后開始持續(xù)回落，截至7月14日美國(guó)活躍油井鉆機(jī)數(shù)量?jī)H有537臺(tái)左右。美國(guó)頁(yè)巖油核心產(chǎn)區(qū)也維持這一趨勢(shì)，Permian / Eagle Ford / Bakken活躍鉆機(jī)數(shù)當(dāng)前維持在326/59/35臺(tái)左右，均處于歷史中低水平。與此同時(shí)，美國(guó)新增鉆井?dāng)?shù)與完井?dāng)?shù)量均出現(xiàn)一定回落，但完井?dāng)?shù)相對(duì)下降更為明顯，庫(kù)存井?dāng)?shù)去庫(kù)速度減緩，開采強(qiáng)度整體回落，但或許說(shuō)明美國(guó)完井階段或許存在產(chǎn)能瓶頸或開發(fā)意愿不足。油氣井完井?dāng)?shù)與原油產(chǎn)量存在較為顯著的關(guān)聯(lián)性，通常在完井2-3個(gè)月后開始貢獻(xiàn)產(chǎn)量，而當(dāng)前完井?dāng)?shù)量自2023年1月以來(lái)逐月走低，同時(shí)美國(guó)原油產(chǎn)量自2023年3月開始出現(xiàn)回落也印證了完井?dāng)?shù)下滑拖累原油產(chǎn)量。2023年以來(lái)美國(guó)完井?dāng)?shù)量持續(xù)滑落，尤其是在完井作業(yè)高峰期Q2-Q3出現(xiàn)明顯下降，2023年美國(guó)原油產(chǎn)量增量或低于預(yù)期。

2、核心產(chǎn)區(qū)資源品位趨穩(wěn)，但仍有滑落風(fēng)險(xiǎn)：Permian產(chǎn)區(qū)新鉆井單井原油產(chǎn)量在近6個(gè)月持續(xù)維持在1055桶/天左右，Eagle Ford產(chǎn)區(qū)新鉆井單井原油產(chǎn)量甚至出現(xiàn)了極其小幅的回升，當(dāng)前產(chǎn)量在1410桶/天左右，Bakken產(chǎn)區(qū)新鉆井單井原油產(chǎn)量在近6個(gè)月極其小幅回升并持續(xù)維持在1650桶/天，頁(yè)巖油單井產(chǎn)量并未伴隨油價(jià)回落而回升且資源品位逐步趨穩(wěn)，中短期而言，核心頁(yè)巖油產(chǎn)區(qū)單井產(chǎn)量或持續(xù)維持這一水平。頁(yè)巖油資源品位趨穩(wěn)，油價(jià)回落并單井產(chǎn)量未回升疊加頁(yè)巖油開采活躍度回落，在一定程度上證明美國(guó)核心頁(yè)巖油資源品位產(chǎn)量趨穩(wěn)但回升空間或較為有限，美國(guó)原油產(chǎn)量邊際增量大概率較少。與此同時(shí)，我們通過(guò)對(duì)美國(guó)頁(yè)巖油核心產(chǎn)區(qū)的資本開支梳理以及用于勘探與開發(fā)的數(shù)據(jù)梳理，當(dāng)前美國(guó)頁(yè)巖油核心產(chǎn)區(qū)均呈現(xiàn)出重開發(fā)類資本開支而輕勘探類資本開支的情況。這一趨勢(shì)顯著的說(shuō)明了美國(guó)頁(yè)巖油企業(yè)目前仍集中于現(xiàn)有儲(chǔ)量的開發(fā)而非考慮穩(wěn)定的中長(zhǎng)期開發(fā)規(guī)劃，雖然當(dāng)前核心產(chǎn)區(qū)的資源品位已經(jīng)趨穩(wěn)，在這一資本開支結(jié)構(gòu)下伴隨頁(yè)巖油現(xiàn)有儲(chǔ)量的釋放，美國(guó)核心產(chǎn)區(qū)的資源品位仍有滑落風(fēng)險(xiǎn)。

3、頁(yè)巖油上游開發(fā)通脹嚴(yán)重，實(shí)物工作量增長(zhǎng)有限：我們統(tǒng)計(jì)了23家頁(yè)巖油企業(yè)2023資本開支預(yù)算以及產(chǎn)量指引，發(fā)現(xiàn)較為明顯的趨勢(shì)是伴隨2022-2023年疫情結(jié)束全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，疊加地緣局勢(shì)緊張和高油價(jià)引發(fā)的能源安全問(wèn)題，樣本頁(yè)巖油企業(yè)仍存在著不小的資本開支增量，2022年、2023E樣本頁(yè)巖油企業(yè)資本開支分別有27%、23%的增量；但與此同時(shí)，2022年、2023E樣本頁(yè)巖油企業(yè)產(chǎn)量增速僅有4%、4%（指引）。在疫情沖擊下，勞動(dòng)力短缺成為上游開發(fā)的限制性因素，2022年每周工資同比增加約10%，2023H1每周工資同比增加7%，增加了頁(yè)巖油企業(yè)的生產(chǎn)用工成本；上游開發(fā)所需要的部分物料成本也大幅上漲，如壓裂井所需要的管狀鋼等，從PPI指數(shù)來(lái)看，2022年水泥、鋼鐵PPI增速均保持在11-13%的范圍區(qū)間，上游原材料成本上漲也是導(dǎo)致上游開發(fā)通脹嚴(yán)重的重要因素，嚴(yán)重限制了頁(yè)巖油企業(yè)增產(chǎn)能力。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

（1）美國(guó)能源開采政策出現(xiàn)重大變革；（2）加息超預(yù)期抑制終端需求的風(fēng)險(xiǎn)；（3）地緣政治風(fēng)險(xiǎn)；（4）衛(wèi)星定位跟蹤數(shù)據(jù)誤差對(duì)結(jié)果產(chǎn)生影響的風(fēng)險(xiǎn)；（5）其他第三方數(shù)據(jù)來(lái)源出現(xiàn)誤差對(duì)結(jié)果產(chǎn)生影響的風(fēng)險(xiǎn)；（6）模型擬合誤差對(duì)結(jié)果產(chǎn)生影響；（7）其他不可抗力因素。

正文

1、能源通脹高企或?qū)_抵開發(fā)資本開支增量，美國(guó)原油產(chǎn)量或不及預(yù)期

1.1 美國(guó)頁(yè)巖油核心產(chǎn)區(qū)鉆井、完井強(qiáng)度回落

我們通過(guò)綜合鉆機(jī)數(shù)據(jù)，高頻衛(wèi)星影像及合成孔徑雷達(dá)SAR監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)2023年初至今美國(guó)頁(yè)巖油開采活躍度顯著弱于預(yù)期。當(dāng)前美國(guó)活躍油井鉆機(jī)數(shù)量自2022年12月恢復(fù)至階段性高位（627臺(tái)）后開始持續(xù)回落，截至7月14日美國(guó)活躍油井鉆機(jī)數(shù)量?jī)H有537臺(tái)左右。美國(guó)頁(yè)巖油核心產(chǎn)區(qū)也維持這一趨勢(shì)，Permian活躍鉆機(jī)數(shù)自2023年4月底（357臺(tái)）出現(xiàn)明顯回落，當(dāng)前維持在326臺(tái)左右；Eagle Ford / Bakken活躍鉆機(jī)數(shù)于2023年3月（69臺(tái)/42臺(tái)）開始回落，當(dāng)前維持在59/35臺(tái)左右，均處于歷史相對(duì)較低水平。

與此同時(shí)，由于美國(guó)活躍鉆機(jī)數(shù)量下滑，導(dǎo)致美國(guó)新鉆井?dāng)?shù)量自2022年12月高點(diǎn)（1049口）回落，截至2023年6月新鉆井?dāng)?shù)量?jī)H有933口，而美國(guó)完井?dāng)?shù)為957口，較2023年1月階段性高點(diǎn)的1138口出現(xiàn)更為明顯的下降，美國(guó)油氣庫(kù)存井?dāng)?shù)去庫(kù)速度減緩。這一趨勢(shì)也同樣表現(xiàn)在美國(guó)頁(yè)巖油核心產(chǎn)區(qū)，Permian產(chǎn)區(qū)新鉆井?dāng)?shù)量自2023年1月（474口）出現(xiàn)小幅回落，截至2023年7月14日新鉆井?dāng)?shù)量為460口，而Permian產(chǎn)區(qū)完井?dāng)?shù)量為480口，較2023年1月高點(diǎn)的521口出現(xiàn)更為明顯的下降，Permian產(chǎn)品庫(kù)存井去庫(kù)略有速度減緩。Eagle Ford產(chǎn)區(qū)/Bakken產(chǎn)區(qū)同樣自2023年1月以來(lái)完井?dāng)?shù)下降速度高于新鉆井?dāng)?shù)下降速度，完井?dāng)?shù)與新鉆井?dāng)?shù)量差額收窄，庫(kù)存井去庫(kù)速度減緩。 美國(guó)新增鉆井?dāng)?shù)與完井?dāng)?shù)量均出現(xiàn)一定回落，但完井?dāng)?shù)相對(duì)下降更為明顯，庫(kù)存井?dāng)?shù)去庫(kù)速度減緩，開采強(qiáng)度整體回落，但或許說(shuō)明美國(guó)完井階段或許存在產(chǎn)能瓶頸或意愿不足。

與此同時(shí)，通過(guò)高頻衛(wèi)星影像及合成孔徑雷達(dá)SAR對(duì)美國(guó)油田水力壓裂工作強(qiáng)度的數(shù)據(jù)監(jiān)測(cè)，當(dāng)前美國(guó)Permian產(chǎn)區(qū)和其他重點(diǎn)產(chǎn)區(qū)的水力壓裂強(qiáng)度分別為478口/月左右和362口/月左右，分別同比下降14.64%/2.69%，水力壓裂工作強(qiáng)度的下降將影響到頁(yè)巖油氣井的投產(chǎn)強(qiáng)度，美國(guó)頁(yè)巖油產(chǎn)量增長(zhǎng)或?qū)⑹艿较拗啤?/p>

油氣井完井?dāng)?shù)與原油產(chǎn)量存在較為顯著的關(guān)聯(lián)性，通常在完井2-3個(gè)月后開始貢獻(xiàn)產(chǎn)量，而當(dāng)前完井?dāng)?shù)量自2023年1月以來(lái)逐月走低，完井階段或許存在產(chǎn)能瓶頸或意愿不足。同時(shí)美國(guó)原油產(chǎn)量自2023年3月份開始出現(xiàn)回落也印證了完井?dāng)?shù)下滑拖累原油產(chǎn)量。2023年以來(lái)美國(guó)完井?dāng)?shù)量持續(xù)滑落，尤其是在完井作業(yè)高峰期Q2-Q3出現(xiàn)明顯下降，2023年美國(guó)原油產(chǎn)量增量或較為有限。

1.2 核心產(chǎn)區(qū)資源品位趨穩(wěn)

Permian產(chǎn)區(qū)新鉆井單井原油產(chǎn)量在近6個(gè)月持續(xù)維持在1055桶/天左右，Eagle Ford產(chǎn)區(qū)新鉆井單井原油產(chǎn)量甚至出現(xiàn)了極其小幅的回升，當(dāng)前產(chǎn)量在1410桶/天左右，Bakken產(chǎn)區(qū)新鉆井單井原油產(chǎn)量在近6個(gè)月極其小幅回升并持續(xù)維持在1650桶/天，頁(yè)巖油單井產(chǎn)量并未伴隨油價(jià)回落而回升且資源品位逐步趨穩(wěn)，中短期而言，核心頁(yè)巖油產(chǎn)區(qū)單井產(chǎn)量或持續(xù)維持這一水平。頁(yè)巖油資源品位趨穩(wěn)，油價(jià)回落并單井產(chǎn)量未回升疊加頁(yè)巖油開采活躍度回落，在一定程度上證明美國(guó)核心頁(yè)巖油資源品位產(chǎn)量趨穩(wěn)但回升空間或較為有限，美國(guó)原油產(chǎn)量邊際增量大概率較少。

1.3資本開支重開發(fā)而輕勘探，資源品位仍有滑落風(fēng)險(xiǎn)

我們通過(guò)對(duì)美國(guó)頁(yè)巖油核心產(chǎn)區(qū)的資本開支梳理以及用于勘探與開發(fā)的數(shù)據(jù)梳理，當(dāng)前美國(guó)頁(yè)巖油核心產(chǎn)區(qū)均呈現(xiàn)出重開發(fā)類資本開支而輕勘探類資本開支的情況。這一趨勢(shì)顯著的說(shuō)明了美國(guó)頁(yè)巖油企業(yè)目前仍集中于現(xiàn)有儲(chǔ)量的開發(fā)而非考慮穩(wěn)定的中長(zhǎng)期開發(fā)規(guī)劃，雖然當(dāng)前核心產(chǎn)區(qū)的資源品位已經(jīng)趨穩(wěn)，在這一資本開支結(jié)構(gòu)下伴隨頁(yè)巖油現(xiàn)有儲(chǔ)量的釋放，美國(guó)核心產(chǎn)區(qū)的資源品位仍有滑落風(fēng)險(xiǎn)。 美國(guó)第一大頁(yè)巖油產(chǎn)區(qū)Permian在2022年/2023E總資本開支分別同比增長(zhǎng)54%/12%，但該產(chǎn)區(qū)資本開支結(jié)構(gòu)顯著側(cè)重于開發(fā)類資本開支，即側(cè)重于存量產(chǎn)能的短期迅速釋放，開發(fā)資本開支2022年/2023E分別同比增長(zhǎng)67%/20%，但勘探資本開支在2022年僅同比增長(zhǎng)10%，預(yù)計(jì)2023年同比下降28%。資本開支用于增加短期產(chǎn)量的開發(fā)類資本開支處于較高水平，而用于中長(zhǎng)期產(chǎn)能資本開支增長(zhǎng)相對(duì)有限甚至出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，雖然當(dāng)前Permian產(chǎn)區(qū)頁(yè)巖油氣新鉆井單井產(chǎn)量趨穩(wěn)，資源品位仍有滑落風(fēng)險(xiǎn)，美國(guó)油氣或存在中長(zhǎng)期供應(yīng)不足風(fēng)險(xiǎn)。

美國(guó)第二大頁(yè)巖油產(chǎn)區(qū)Eagle Ford在2022年/2023E總資本開支分別同比增長(zhǎng)63%/21%，該產(chǎn)區(qū)同樣顯著側(cè)重于開發(fā)類資本開支，2022年/2023E開發(fā)資本開支分別同比增長(zhǎng)67%/23%，而2022年/2023E勘探資本開支分別同比+15%/-29%。資本開支用于增加短期產(chǎn)量的開發(fā)類資本開支處于較高水平，而用于中長(zhǎng)期資本產(chǎn)能資本開支增長(zhǎng)有限甚至出現(xiàn)下滑，同時(shí)當(dāng)前Eagle Ford產(chǎn)區(qū)頁(yè)巖油氣新鉆井單井產(chǎn)量處于持續(xù)下滑趨勢(shì)，資源品位仍存在繼續(xù)滑落風(fēng)險(xiǎn)，美國(guó)油氣或存在中長(zhǎng)期供應(yīng)不足風(fēng)險(xiǎn)。

美國(guó)第三大頁(yè)巖油產(chǎn)區(qū)Bakken在2022年/2023E總資本開支分別同比增長(zhǎng)57%/19%，該產(chǎn)區(qū)同樣顯著側(cè)重于開發(fā)類資本開支，2022年/2023E開發(fā)資本開支分別同比增長(zhǎng)57%/22%，雖然2022年勘探類資本成本同比增速達(dá)到61%，但主要原因?yàn)?021年基數(shù)較小，同時(shí)預(yù)計(jì)2023年將同比下降19%。資本開支用于增加短期產(chǎn)量的開發(fā)類資本開支處于較高水平，而用于中長(zhǎng)期資本產(chǎn)能資本開支增長(zhǎng)有限甚至出現(xiàn)下滑，同時(shí)當(dāng)前Bakken產(chǎn)區(qū)頁(yè)巖油氣新鉆井單井產(chǎn)量趨穩(wěn)，但資源品位仍有滑落風(fēng)險(xiǎn)，美國(guó)油氣或存在中長(zhǎng)期供應(yīng)不足風(fēng)險(xiǎn)。

2、頁(yè)巖油上游開發(fā)通脹嚴(yán)重，實(shí)物工作量增長(zhǎng)有限

我們統(tǒng)計(jì)了23家頁(yè)巖油企業(yè)2023資本開支預(yù)算以及產(chǎn)量指引，我們發(fā)現(xiàn)較為明顯的趨勢(shì)是伴隨2022-2023年疫情結(jié)束全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，疊加地緣局勢(shì)緊張和高油價(jià)引發(fā)的能源安全問(wèn)題，樣本頁(yè)巖油企業(yè)仍存在著不小的資本開支增量，2022、2023年樣本頁(yè)巖油企業(yè)資本開支分別有27%、23%的增量；但與此同時(shí)，2022、2023年樣本頁(yè)巖油企業(yè)產(chǎn)量增速僅有4%、4%。我們認(rèn)為2023年資本開支預(yù)算增速遠(yuǎn)高于2023年原油產(chǎn)量指引同比增速的關(guān)鍵原因之一是上游開發(fā)成本通脹嚴(yán)重。

在疫情沖擊下，勞動(dòng)力短缺成為上游開發(fā)的限制性因素，偏緊的勞動(dòng)力市場(chǎng)推動(dòng)美國(guó)工人薪酬水平大幅提升，2022年每周工資同比上升約10%，2023H1每周工資同比增加7%，，而2022年CPI指數(shù)同比增加8%，2023H1同比增加5%，工人工資增速高于同期消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)CPI增速水平，增加了頁(yè)巖油企業(yè)的生產(chǎn)用工成本。 與此同時(shí)，上游開發(fā)所需要的部分物料成本大幅上漲，如壓裂井所需要的管狀鋼等，從PPI指數(shù)來(lái)看，2022年水泥、鋼鐵PPI增速均保持在11-13%的范圍區(qū)間，上游原材料成本上漲也是導(dǎo)致上游開發(fā)通脹嚴(yán)重的重要因素，限制了頁(yè)巖油企業(yè)增產(chǎn)能力。

2023年7月26日美聯(lián)儲(chǔ)宣布繼續(xù)加息25個(gè)基點(diǎn)，此次加息為2023年第四次加息，也是去年以來(lái)的第十一次加息。在此次加息之后，美聯(lián)儲(chǔ)本輪已經(jīng)累計(jì)將利率調(diào)高了525個(gè)基點(diǎn)，聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間已升至5.25%-5.50%，達(dá)到2001年1月以來(lái)的最高水平。美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息在一定程度上對(duì)通脹起到抑制作用，但繼續(xù)加息對(duì)銀行業(yè)、實(shí)體經(jīng)濟(jì)乃至國(guó)際油價(jià)造成的影響或?qū)⒉豢煽刂疲?023年美國(guó)通脹水平較2022年預(yù)計(jì)有所緩解，但仍大概率將維持較高水平。

我們認(rèn)為即使在高能源通脹情況有所緩解的情況下，資本開支所能帶來(lái)的實(shí)物工作量提升仍有限。雖然2023年頁(yè)巖油企業(yè)資本開支預(yù)算仍有較大增幅（約23%），但是美國(guó)較高通脹水平帶來(lái)上游開發(fā)成本上升將導(dǎo)致產(chǎn)量增長(zhǎng)不及預(yù)期，頁(yè)巖油企業(yè)2023年原油產(chǎn)量指引較2022年原油產(chǎn)量同比增幅僅為4%左右，這一趨勢(shì)與頁(yè)巖油企業(yè)預(yù)計(jì)上游開發(fā)成本通脹嚴(yán)重相符。參考美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)測(cè)2023年通貨膨脹率有所回落，結(jié)合美國(guó)頁(yè)巖油企業(yè)資本開支增量及實(shí)際產(chǎn)量指引增量，我們保守估計(jì)2023年上游開發(fā)成本通脹水平仍將保持在15-20%的較高水平，將持續(xù)限制資本開支增量帶來(lái)的實(shí)物工作量增長(zhǎng)。

3、風(fēng)險(xiǎn)提示

1、美國(guó)能源開采政策出現(xiàn)重大變革：美國(guó)能源開采政策對(duì)頁(yè)巖油產(chǎn)量變化有重要的邊際變化影響，假使美國(guó)能源開采政策出現(xiàn)重大變革，美國(guó)頁(yè)巖油生產(chǎn)活動(dòng)或出現(xiàn)顯著變化，或?qū)υ凸┬杌久娈a(chǎn)生重大影響；

2、美聯(lián)儲(chǔ)加息或抑制終端需求：美聯(lián)儲(chǔ)加息或帶動(dòng)美元指數(shù)走強(qiáng)，而美元指數(shù)與原油價(jià)格通常為負(fù)相關(guān)走勢(shì)，假使美聯(lián)儲(chǔ)加息或?qū)υ蛢r(jià)格產(chǎn)生擾動(dòng)；

3、地緣政治擾亂全球原油市場(chǎng)：地緣政治擾亂全球原油市場(chǎng)：俄烏局勢(shì)變化、伊核協(xié)議推進(jìn)以及委內(nèi)瑞拉制裁解除等地緣政治事件或造成供應(yīng)端的不確定性，擾亂全球原油市場(chǎng)；

4、衛(wèi)星定位跟蹤數(shù)據(jù)誤差對(duì)結(jié)果產(chǎn)生影響：衛(wèi)星數(shù)據(jù)誤差包括與衛(wèi)星定位直接有關(guān)的定位誤差，以及與衛(wèi)星信號(hào)傳播和接收有關(guān)的系統(tǒng)誤差；；

5、其他第三方數(shù)據(jù)來(lái)源出現(xiàn)誤差對(duì)結(jié)果產(chǎn)生影響：由于第三方數(shù)據(jù)來(lái)源涉及聯(lián)合國(guó)，各類商業(yè)機(jī)構(gòu)，各國(guó)政府組織等，數(shù)據(jù)準(zhǔn)確程度不一，從而有可能出現(xiàn)誤差；

6、模型擬合誤差對(duì)結(jié)果產(chǎn)生影響：由于數(shù)據(jù)體量較大，且數(shù)據(jù)并非完美，而模型也無(wú)法做到完美捕捉數(shù)據(jù)本身，從而導(dǎo)致誤差。

7、其他不可抗力因素。

本文作者：國(guó)金證券許雋逸、陳律樓，來(lái)源：油氣君 (ID:profitinoilgas)，原文標(biāo)題：《頁(yè)巖油大勢(shì)已去？》

證券分析師：許雋逸 SAC執(zhí)業(yè)編號(hào)：S1130519040001

證券分析師：陳律樓 SAC執(zhí)業(yè)編號(hào)：S1130522060004

風(fēng)險(xiǎn)提示及免責(zé)條款 市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。本文不構(gòu)成個(gè)人投資建議，也未考慮到個(gè)別用戶特殊的投資目標(biāo)、財(cái)務(wù)狀況或需要。用戶應(yīng)考慮本文中的任何意見、觀點(diǎn)或結(jié)論是否符合其特定狀況。據(jù)此投資，責(zé)任自負(fù)。

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