近期港股回撤，再度進(jìn)入震蕩筑底模式，但一些港股次新股表現(xiàn)優(yōu)異，再度引發(fā)市場對小市值個股的打新熱情。以近日上市的潤歌互動(02422)為例，該股上市首日收漲達(dá)110.94%，上市4日內(nèi)較發(fā)行價最高已漲逾250%。

(相關(guān)資料圖)

據(jù)智通財經(jīng)APP了解，作為一家國內(nèi)的中間廣告服務(wù)提供商，潤歌互動致力于根據(jù)客戶的企業(yè)需求，為其提供全面及量身訂制的營銷服務(wù)。

雖然與國內(nèi)眾多廣告服務(wù)中間商類似，潤歌互動同樣是以傳統(tǒng)線下渠道為廣告商提供營銷服務(wù)起步，但目前借由額外服務(wù)(如透過大型媒體平臺運(yùn)營商提供在線營銷服務(wù)、虛擬商品采購及交付服務(wù)、廣告分發(fā)服務(wù)及廣告投放服務(wù))，公司已擴(kuò)大其服務(wù)組合，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)的多元化。

若僅從其業(yè)務(wù)概述粗略一看，潤歌互動似乎與港股廣告營銷板塊中的其他企業(yè)并無二致，在恒指大盤震蕩期難以獨(dú)善其身，但其招股書字里行間提到的“彩票業(yè)務(wù)”卻又透露出這家公司的獨(dú)特性，也讓這家公司后續(xù)的估值和股價走勢成為市場的一個關(guān)注點(diǎn)。

廣告賽道，亦有差別

作為中間廣告服務(wù)提供商，潤歌互動主要通過整合廣告出版商的媒體資源及對接廣告商及廣告出版商提升廣告服務(wù)供應(yīng)鏈價值，使廣告商能夠以更具成本效益的方式進(jìn)行營銷活動。

身處國內(nèi)龐大的廣告市場，潤歌互動自然能吃到這不斷增長的市場紅利。據(jù)智通財經(jīng)APP了解，就企業(yè)廣告開支而言，中國五大主要渠道的廣告總市值已由2016年的4273億元增加至2020年的幣8529億元，復(fù)合年增長率達(dá)到18.9%。

而在互聯(lián)網(wǎng)及移動技術(shù)的不斷創(chuàng)新、消費(fèi)者在數(shù)字設(shè)備上花費(fèi)的時間增加以及在線廣告的數(shù)據(jù)驅(qū)動潛力的驅(qū)動下，國內(nèi)廣告行業(yè)逐漸將其廣告開支由線下渠道轉(zhuǎn)移至在線渠道，以觸及更廣泛但目標(biāo)更明確的受眾范圍，并以具成本效益的方式提供更多定制化的廣告信息。

在線上業(yè)務(wù)的驅(qū)動下，在線廣告行業(yè)的市場規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)容，于2016年至2020年錄得27.7%的復(fù)合年增長率，并預(yù)計2020年至2025年將以復(fù)合年增長率16.7%進(jìn)一步增長。2025年，國內(nèi)廣告市場規(guī)模總值預(yù)期將快速增長至1.7萬億元。

雖然中國廣告行業(yè)規(guī)模龐大且正持續(xù)擴(kuò)容，但行業(yè)競爭格局屬于典型的“螞蟻市場”。智通財經(jīng)APP了解到，2021年中國行業(yè)內(nèi)有超過100萬家廣告行業(yè)公司，而潤歌互動來自推廣及廣告服務(wù)的收入僅占市場規(guī)模的0.0116%。

雖然無法改變主營業(yè)務(wù)市場占有率較低的市場環(huán)境，但潤歌互動在細(xì)分賽道卻有其一定的稀缺性。

據(jù)智通財經(jīng)APP了解，潤歌互動的主營業(yè)務(wù)不只是單純互聯(lián)網(wǎng)營銷推廣，而是和中國將近4000億銷售規(guī)模的彩票相關(guān)。并且在彩票領(lǐng)域，潤歌互動現(xiàn)已經(jīng)取得了較明顯的先發(fā)優(yōu)勢。

目前公司正布局中國廣大的彩票銷售網(wǎng)絡(luò)，占據(jù)高粘性用戶流量及入口。2018年和2020年，潤歌互動分別收購了云彩通及西安天泰，通過其在彩票行業(yè)已建立的網(wǎng)絡(luò)進(jìn)軍彩票市場，成為彩票安全系統(tǒng)服務(wù)商及先驅(qū)者，現(xiàn)公司已與全國23個省市及自治區(qū)的省級福利彩票發(fā)行管理中心建立業(yè)務(wù)關(guān)系，覆蓋了逾9.7萬個彩票銷售點(diǎn)。

值得一提的是，彩票業(yè)務(wù)服務(wù)存在一定的準(zhǔn)入門檻。潤歌互動在其招股書中提到，彩票業(yè)務(wù)存在嚴(yán)格的政府監(jiān)管，因此行業(yè)準(zhǔn)入需要過往項(xiàng)目表現(xiàn)和政府許可;另外，與彩票主管機(jī)構(gòu)的供應(yīng)商合作也存在一定行政和時間成本，因此市場相對集中且市場份額相對穩(wěn)定。

依托彩票業(yè)務(wù)，潤歌互動的業(yè)績在近年有了長足進(jìn)步。數(shù)據(jù)顯示，潤歌互動2019年、2020年和2021年?duì)I收分別為8937萬元、1.13億元和2.2億元。報告期內(nèi)，公司毛利率穩(wěn)定在50%及以上，凈利率除2020年外，基本穩(wěn)定在29%左右。

增長穩(wěn)定亦有隱憂

從收入端不難看出，穩(wěn)定的廣告服務(wù)業(yè)務(wù)疊加彩票業(yè)務(wù)服務(wù)的驅(qū)動，潤歌互動在報告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)定的增長。但潤歌互動的增長背后也隱藏著不少問題。

相對集中的客戶和供應(yīng)商便是其中之一。數(shù)據(jù)顯示，2019至2021財年，公司的前五大客戶分別占總收益約75.5%、60.3%及71.5%，其中最大客戶在報告期內(nèi)的銷售額約為3310萬元、1790萬元及9170萬元，分別總收益的37.0%、15.8%及41.8%。

另外，2019至2021財年以及2022年前4個月，潤歌互動向前五大供應(yīng)商產(chǎn)生的銷售成本，分別占到了同期采購額的74.2%、65.1%、74.2%及83.3%。

由此帶來的連鎖反應(yīng)便是公司出現(xiàn)的收賬問題。正如，潤歌互動在招股書“風(fēng)險因素”中提到，無法保證能成功收取任何或全部應(yīng)付公司的債項(xiàng)，而客戶未有支付或未有如期支付應(yīng)付的款項(xiàng)或會對公司的財務(wù)狀況及經(jīng)營現(xiàn)金流量造成不利影響。若公司未能妥善管理信貸風(fēng)險，公司的壞賬開支可能會大幅高于過往水平，并可能對公司的業(yè)務(wù)、經(jīng)營業(yè)績及財務(wù)狀況造成不利影響。

數(shù)據(jù)顯示，報告期內(nèi)潤歌互動的貿(mào)易應(yīng)收款平均周轉(zhuǎn)時間從15日增至26日，應(yīng)收賬款從1407.7萬元增長至1.39億元。并且在2019至2021年，公司的應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備分別為60萬元、200萬元及580萬元。截至及今年4月30日，該金額增長680萬元。

對于潤歌互動來說，公司存在進(jìn)一步加快業(yè)務(wù)多元化步伐的需求還體現(xiàn)在其收入占主要份額的傳統(tǒng)營銷推廣服務(wù)和to B虛擬商品及服務(wù)細(xì)分賽道，正處于增速放緩的階段。

隨著互聯(lián)網(wǎng)廣告市場規(guī)模不斷擴(kuò)大，高基數(shù)下傳統(tǒng)營銷行業(yè)的整體增速正趨于放緩。根據(jù)艾瑞咨詢報告，中國to B虛擬商品及服務(wù)行業(yè)在GMV方面的市場規(guī)模在2017-2021年的復(fù)合年增長率約為17.4%，而未來5年該數(shù)據(jù)的預(yù)測值約為13.5%，賽道增速正趨于收窄。

不過，在招股書中，潤歌互動提到其收購對象包括涉及足彩業(yè)務(wù)的云彩通以及涉及彩票系統(tǒng)的西安天泰。并且公司的業(yè)務(wù)間協(xié)同效應(yīng)有望打通彩票硬件系統(tǒng)、軟件開發(fā)、游戲開發(fā)以及營銷推廣全鏈路，也就是圍繞彩票業(yè)務(wù)建立營銷推廣體系。只是目前看來，潤歌互動在其所在的各個賽道市占率均偏低，疊加相對集中的客戶和供應(yīng)商風(fēng)險，公司要想完成最終轉(zhuǎn)型談不上容易。