從水井坊的財報中，得以一窺其業(yè)績修復路徑。

首先在利潤端，水井坊二季度凈利同比大增五倍多，營收卻僅增長2%；二者增速不同步的原因在于上半年水井坊在“降費”上下了不少工夫。

半年報顯示，水井坊的銷售費用約為5.5億元，同比減少21.05%，其中一季度和二季度分別同別減少33.64%和2.96%。管理費用和財務費用則分別同比減少2.49%和27.99%。

信風（ID：TradeWind01）詢問水井坊相關人士上半年具體的費用結構情況以及側重，對方表示沒有更多信息可提供。

另一方面，水井坊不僅在上半年花錢花得少了，也花得更“謹慎”。

報告期內(nèi)，其應付票據(jù)翻了一倍還多，相比去年同期的4671萬元，同比增長113.99至9996萬元。水井坊在財報中歸因為“票據(jù)結算的采購金額增加所致”。

由于銀行票據(jù)到期后才會結算，可以理解為水井坊賒賬結算的賬款變得更多。并且結合其上半年一如既往應收票據(jù)為0的情況，水井坊在短收款賬期的情況下，延長付款賬期。

如此一來，不僅花得更少，也花得更慢的水井坊在上半年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額錄得1324萬元，同比增長815.14%。

而在增收方面，曾在一季度刻意給經(jīng)銷商“減負”的水井坊暫未有更多辦法，仍處于緩慢復蘇進程中，其中三款核心產(chǎn)品的恢復進程不一。

半年報的業(yè)績說明會上，水井坊管理層表示，從動銷角度來看，定價在腰部價位的核心產(chǎn)品臻釀八號成長更快，而另兩款典藏和井臺則增長較慢，這也與商務宴請恢復慢于宴席的趨勢相同。

從目前透露出的信息來看，水井坊下半年重返兩位數(shù)增長快車道的打算有二。

其一為漲價，6月20日，水井坊宣布對臻釀八號（包含52度、42度和38度）進行提價，終端零售價上調(diào)30元/瓶，并已經(jīng)執(zhí)行。隨后7月27日，水井坊再度對旗下高端單品典藏（38度）進行提價，經(jīng)銷商結算價格上調(diào)15元/瓶。

其二則是擴大產(chǎn)品線，去年，水井坊推出定位中檔酒的天號陳產(chǎn)品，意圖承接部分降級的購買力，管理層表示將“加強對200元左右價格帶參與度”。

但上述兩條路徑對水井坊來說，堪稱一步“險棋”。

當下，行業(yè)渠道庫存高已成為共識，產(chǎn)品價格倒掛才能賣出的情景也不再稀奇，經(jīng)銷商的信心變得“比金子還珍貴”。

在行業(yè)下行期，水井坊要讓經(jīng)銷商賣出更多也更貴的酒，這并不容易。

過去一年，擁有強勢渠道掌控力的酒企普遍有更好的業(yè)績表現(xiàn)。

比如“蘇酒老二”今世緣（603369.SH）日前披露上半年經(jīng)營數(shù)據(jù)，報告期內(nèi)預計錄得營收59.7億元，同比增長28.46%；預計實現(xiàn)凈利20.5億元，同比增長26.7%。

再比如山西汾酒（600809.SH），今年上半年營收凈利也分別實現(xiàn)約23.98%和35.15%的高增業(yè)績表現(xiàn)。而據(jù)西南證券研報，山西汾酒在山西省內(nèi)市占率高達約40%。

另一組數(shù)據(jù)是，截至2022年底，今世緣和山西汾酒的省內(nèi)經(jīng)銷商數(shù)量分別為395家和768家，二者均依靠這些經(jīng)銷商實現(xiàn)對省內(nèi)市場的精細運營。

相比而下，依靠省級代理商進行市場推廣的水井坊并不精于此道。

據(jù)東方證券研報，水井坊的經(jīng)銷商數(shù)量始終維持在40-50家左右。在此基礎上，水井坊與大商形成綁定，其專注于銷售水井坊井臺大師版及以上產(chǎn)品的高端白酒銷售公司就是由25家省級經(jīng)銷商共同出資設立。

目前，水井坊實行兩種代理模式，一種為傳統(tǒng)總代，另一種新總代模式。二者區(qū)別在于，傳統(tǒng)總代有豐富的客戶資源，需負擔渠道開拓費用，但這也意味著水井坊對終端掌控較弱。

另一種新總代模式的要求則相對較低，要求政策執(zhí)行力較高，起到穩(wěn)定產(chǎn)品渠道價格的作用。但同時，水井坊需要投入的費用也較高。2016年至2022年，水井坊的銷售人員數(shù)量從211人增至593人，銷售費用率也居高不下，2022年上半年達到35.97%。

據(jù)東方證券研報測算，“新省代”模式的效果要優(yōu)于“老省代”。例如在執(zhí)行“老省代”模式的湖南與河南，近年來執(zhí)行“新省代”模式的江蘇超越，2021年，前兩者銷售規(guī)模不到6億元，后者則達到約8億元。

北京某AMC系券商食品飲料分析師對信風（ID：TradeWind01）表示，“所謂‘老省代’主要以經(jīng)銷商為主，‘新省代’則相當于經(jīng)銷商承擔了批發(fā)商的作用，僅負責打款配送，市場都是廠家來做?！?/p>

“對廠商來說，‘新省代’的優(yōu)勢在于方便資金回款和對物流的管控?！鄙鲜鋈耸垦a充到。

但“新、老省代”模式的共同的弊端同樣明顯，難在深入到渠道的毛細血管，去掌握小到一家煙酒店的銷售情況。該分析師同樣認為渠道下沉和精細化運營將是未來白酒行業(yè)的大趨勢。

過往，堅持做高端、次高端產(chǎn)品的水井坊乘上了白酒行業(yè)消費升級的東風，凈利增速高于營收，2015年至2021年的CAGR分別為54.56%和32.53%。但在行業(yè)消費升級的趨勢遇阻時，產(chǎn)品渠道結構能否適應這一變化是其需要正視的難題。