隨著儲(chǔ)戶(hù)慢慢覺(jué)醒，美聯(lián)儲(chǔ)的流動(dòng)性又變相流回了自身。

3月30日，美國(guó)銀行策略師 Meghan Swiber?等在報(bào)告中指出了近期貨幣市場(chǎng)上的資金流動(dòng)動(dòng)態(tài)，認(rèn)為隨著“沉睡的儲(chǔ)戶(hù)”慢慢覺(jué)醒，美聯(lián)儲(chǔ)本來(lái)為拯救銀行業(yè)所釋放的流動(dòng)性又以另一種形式流回了美聯(lián)儲(chǔ)。美聯(lián)儲(chǔ)被迫接受大量的現(xiàn)金，而銀行業(yè)卻在存款撤退的風(fēng)暴中忍受著痛苦。

【資料圖】

當(dāng)銀行業(yè)發(fā)生危機(jī)遭遇擠兌時(shí)，首先是風(fēng)險(xiǎn)更高的小銀行存款流向了大銀行，美聯(lián)儲(chǔ)不得不出手紓困向銀行業(yè)貸款（尤其是小銀行）。

與此同時(shí)，由于貨幣市場(chǎng)基金MMF回報(bào)率的增加和其安全性的優(yōu)勢(shì)，銀行業(yè)的存款被不斷吸走。美國(guó)聯(lián)邦住房貸款銀行系統(tǒng)（FHLB）也發(fā)行了大量債券，這些債券一部分被銀行作為流動(dòng)性所吸收，另一部分也流入了MMF。由于MMF僅投資于美國(guó)國(guó)庫(kù)券和回購(gòu)協(xié)議等工具，其中大部分進(jìn)入了美聯(lián)儲(chǔ)的隔夜逆回購(gòu)工具ON RRP。

在美銀看來(lái)，整個(gè)貨幣市場(chǎng)的資金流動(dòng)過(guò)程可以概括為：

1. 美聯(lián)儲(chǔ)和FHLB為向銀行借款提供資金，其資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)大；

2. 銀行系統(tǒng)的資產(chǎn)負(fù)債表也有所擴(kuò)大，它必須從FHLB和美聯(lián)儲(chǔ)借款，抵消流向MMF等其他替代選擇的資金；

3.MMF雖然出現(xiàn)了資金流入，但只有一部分流向銀行體系之外，隨后資金流入已被循環(huán)回銀行系統(tǒng)，且銀行需要流動(dòng)性?xún)斶€FHLB的借款；

4.RRP工具繼續(xù)吸引MMF的資金流入，MMF并沒(méi)有性?xún)r(jià)比更高的替代選擇。

美聯(lián)儲(chǔ)向銀行業(yè)放貸

首先，在硅谷銀行倒閉后，美聯(lián)儲(chǔ)為了緩解市場(chǎng)的廣泛擔(dān)憂(yōu)和銀行業(yè)的流動(dòng)性危機(jī)，向銀行大量放貸。

從3月8日到3月22日，美聯(lián)儲(chǔ)通過(guò)銀行定期融資計(jì)劃（BTFP）和貼現(xiàn)窗口（DW）向銀行釋放流動(dòng)性，銀行系統(tǒng)的借款顯著增加。其中大銀行的狀況稍好，存款有所增加，而小銀行的存款在美聯(lián)儲(chǔ)的QT過(guò)程中出現(xiàn)了顯著外流。

下表是簡(jiǎn)化的幾個(gè)主體的資產(chǎn)負(fù)債表科目。

美銀的數(shù)據(jù)顯示，銀行體系內(nèi)發(fā)生了存款轉(zhuǎn)移。美聯(lián)儲(chǔ)發(fā)布的截至3月15日當(dāng)周的數(shù)據(jù)顯示，有超過(guò)1000億美元存款從小銀行凈流向大銀行。在這種流動(dòng)過(guò)程中，美聯(lián)儲(chǔ)和MMF的資產(chǎn)負(fù)債表均不受影響。

美聯(lián)儲(chǔ)用自身儲(chǔ)備向銀行業(yè)放貸，那么資產(chǎn)端的向銀行業(yè)貸款增加了1000億美元，相應(yīng)地負(fù)債也增加了1000億美元；而小銀行為了彌補(bǔ)存款流出，向美聯(lián)儲(chǔ)借款，那么在負(fù)債端的這兩項(xiàng)互相抵消，大銀行獲得存款流入，資產(chǎn)端和負(fù)債端分別增加1000億美元。這種動(dòng)態(tài)最終擴(kuò)大了美聯(lián)儲(chǔ)和（大）銀行的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模。

FHLB發(fā)行債券提供流動(dòng)性

由于銀行業(yè)對(duì)現(xiàn)金的強(qiáng)烈需求，F(xiàn)HLB也通過(guò)發(fā)行大量債券為銀行紓困。

下表的資金流動(dòng)主要顯示，存款從小銀行流向了大銀行，小銀行為緩解流動(dòng)性困境向美聯(lián)儲(chǔ)借款，并從FHLB advances借入了大量資金（FHLB主要通過(guò)名為Advances的有抵押貸款形式向其成員銀行放貸。Advances的抵押品中，占比最高的是“單一家庭抵押貸款”和“商業(yè)地產(chǎn)貸款”）以建立現(xiàn)金緩沖。

具體來(lái)看，小銀行的1000億美元存款流向了大銀行，因此負(fù)債端存款減少，并增加了來(lái)源于美聯(lián)儲(chǔ)和FHLB的借款。銀行業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)大來(lái)源于新創(chuàng)造的準(zhǔn)備金，但這種擴(kuò)大集中在存款的吸收上，而不是美聯(lián)儲(chǔ)的借款，因此大銀行的資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)大得更多。

并且，如果貨幣市場(chǎng)基金MMF選擇購(gòu)買(mǎi)FHLB的債券，而不是將這些資金放入RRP工具，那么MMF資產(chǎn)端的FHLB債券項(xiàng)目增加，抵消了RRP工具的使用，那么資產(chǎn)端的RRP工具減少。因此，MMF的資產(chǎn)負(fù)債表并沒(méi)有擴(kuò)大。

在這種情況下，小銀行的資產(chǎn)負(fù)債表隨著從FHLB借款所建立的現(xiàn)金緩沖規(guī)模而增長(zhǎng)，而小銀行建立現(xiàn)金緩沖又?jǐn)U大了FHLB的資產(chǎn)負(fù)債表。總的來(lái)看，銀行業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表在這段時(shí)間共計(jì)擴(kuò)大了1500億美元：其中1000億美元來(lái)自美聯(lián)儲(chǔ)，500億美元來(lái)自FHLB。

銀行存款流入MMF，再流向了RRP工具

截至3月20日的當(dāng)周，由于儲(chǔ)戶(hù)們將存款轉(zhuǎn)移到MMF等收益率更高的替代品上，包括大銀行在內(nèi)的銀行系統(tǒng)遭遇了大量的存款流出。

華爾街見(jiàn)聞此前提及，MMF是美聯(lián)儲(chǔ)RRP工具的“重度使用者”，該工具為隔夜存放在央行的現(xiàn)金提供了豐厚的利率。最近幾周，RRP工具的使用量大幅攀升。

從資產(chǎn)負(fù)債表來(lái)看，大銀行的1000億美元存款流向了MMF，就只能向美聯(lián)儲(chǔ)借款1000億美元以保持平衡。而MMF用這1000億美元去使用RRP工具，因此其資產(chǎn)端的RRP工具增加，整個(gè)資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模擴(kuò)大了1000億美元。

簡(jiǎn)而言之，大銀行向美聯(lián)儲(chǔ)借款來(lái)為資金外流提供緩沖，那么RRP就會(huì)抵消美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表上貸款的增加。

然而在MMF的資金流動(dòng)中，RRP工具僅增加了約500億美元，表明MMF的大部分現(xiàn)金可能已回流至銀行系統(tǒng)。因?yàn)镕HLB也屬于銀行系統(tǒng)本身，所以MMF在購(gòu)買(mǎi)FHLB債券的同時(shí)，資金并沒(méi)有從銀行系統(tǒng)中流出。如果RRP工具或TGA賬戶(hù)增加，才意味著真正的銀行存款破壞。

下表顯示的是在3月8日至3月22日期間整個(gè)貨幣市場(chǎng)系統(tǒng)資產(chǎn)負(fù)債表的流動(dòng)情況。可以看出在此期間，小銀行的資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)大被不斷流出的存款所抵消，大銀行抵御這種流出的能力稍強(qiáng)，而從美聯(lián)儲(chǔ)流向銀行系統(tǒng)的流動(dòng)性又以RRP工具和準(zhǔn)備金創(chuàng)造的形式流回了美聯(lián)儲(chǔ)。

具體來(lái)看，在負(fù)債端，小銀行的存款流出了2500億美元（其中50億美元流入大銀行，2450億美元流入MMF），并分別向FHLB和美聯(lián)儲(chǔ)借款1500億美元和1000億美元。

雖然大銀行有一些來(lái)自小銀行的資金流入，但也有大量資金流向了MMF。大銀行也利用了美聯(lián)儲(chǔ)的貸款機(jī)制和FHLB系統(tǒng)的未償預(yù)付款來(lái)彌補(bǔ)資金流出或建立流動(dòng)性緩沖。

在MMF的負(fù)債端，有2450億美元的資金流入，抵消了FHLB需要額外發(fā)行的債券，并有850億美元的剩余資金投資于RRP工具。

FHLB和美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表合計(jì)擴(kuò)大了3200億美元，等于大銀行和MMF資產(chǎn)負(fù)債表分別擴(kuò)大的750億美元和2450億美元之和。

因此，美銀認(rèn)為這些資金動(dòng)態(tài)導(dǎo)致了美國(guó)金融體系中各主體資產(chǎn)負(fù)債表的不均衡擴(kuò)張：1.美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)大了1600億美元；2.FHLB的資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)大了1600億美元；3.商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)大了750億美元，其中全部來(lái)源于現(xiàn)金和存款更多的大銀行。其余則被貨幣市場(chǎng)基金MMF所吸收。

貿(mào)易團(tuán)體 Bank Policy Institute 的首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家 Bill Nelson 建議，為了扭轉(zhuǎn)隔夜逆回購(gòu)機(jī)制的強(qiáng)大吸力，美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)該降低該市場(chǎng)的利率，從而鼓勵(lì)MMF向銀行而不是美聯(lián)儲(chǔ)貸款。

銀行短期內(nèi)不會(huì)增持證券

美銀認(rèn)為，到目前為止，貨幣市場(chǎng)運(yùn)行良好，銀行可以從美聯(lián)儲(chǔ)和FHLB獲得一切所需的流動(dòng)性，而無(wú)需出售所持證券。銀行系統(tǒng)內(nèi)的存款流動(dòng)還沒(méi)有導(dǎo)致重大的資產(chǎn)出售，未來(lái)可能也不需要。

美銀還表示，銀行可能會(huì)虧本出售這些證券，從而降低清算證券投資組合的意愿。然而如果小銀行無(wú)法彌補(bǔ)存款的外流，并減少了對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)貸款工具的依賴(lài)，那么可能需要在資產(chǎn)端進(jìn)行一些削減。因此銀行在短期內(nèi)也不會(huì)增加證券投資組合。

對(duì)于小銀行來(lái)說(shuō)，凈利潤(rùn)率NIM將被壓縮，而有存款流入的大銀行可能有能力在某個(gè)時(shí)候增持證券，但近期將側(cè)重于維持流動(dòng)性緩沖。

美銀補(bǔ)充稱(chēng)，即使銀行系統(tǒng)的壓力減弱，存款也可能繼續(xù)外流，因?yàn)镸MF繼續(xù)通過(guò)更高的收益率吸引存款，而美聯(lián)儲(chǔ)則通過(guò)QT回收流動(dòng)性。

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