近幾年來，在“碳中和、碳達(dá)峰”的推動下，新能源行業(yè)快速發(fā)展。光伏產(chǎn)業(yè)作為新能源領(lǐng)域的重要分支，也得以迅猛發(fā)展，相關(guān)企業(yè)可謂是賺的盆滿缽滿。逆變器作為光伏產(chǎn)業(yè)鏈的重要一環(huán)，相關(guān)公司業(yè)績也大幅增加。業(yè)績快速飛升的同時，不少企業(yè)也趁機融資，Growatt Technology Co., Ltd（以下簡稱“古瑞瓦特”）則向港交所遞表，尋求上市。

作為新能源賽道上的重磅企業(yè)之一，自傳出上市消息以來，古瑞瓦特就受到市場的高度關(guān)注，2022年6月24日古瑞瓦特遞表港交所，并于同年11月通過聆訊，然而之后沒有新的進展，且申請資料也已失效。本次遞表，是古瑞瓦特二次沖刺港交所IPO。

盡管光伏行業(yè)前景可觀，但市場競爭也十分激烈，在諸多不確定性面前，古瑞瓦特二次闖關(guān)能否成功？

(相關(guān)資料圖)

歐洲能源危機下業(yè)績快速增長

智通財經(jīng)APP了解，古瑞瓦特成立于2011年，公司從事光伏逆變器、儲能系統(tǒng)及其他產(chǎn)品的設(shè)計、研發(fā)與銷售。公司也是第一批實現(xiàn)光儲充一體商業(yè)運用的公司之一。

弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，2021年，按以容量(千兆瓦)計的出貨量計，古瑞瓦特為全球第三大光伏逆變器供應(yīng)商，占有6.8%的市場份額。

在該領(lǐng)域內(nèi)，華為以24.7%的份額排名第一，陽光電源以22.3%的市場份額排名第二。相較之下，古瑞瓦特雖然位列三甲，但是距離第一、第二名尚有不小的差距。

此外，古瑞瓦特還是全球第六大儲能逆變器供應(yīng)商，2021年其市場份額為6.4%，同時也是全球最大型用戶側(cè)儲能逆變器供應(yīng)商，占有13.8%的市場份額。

招股書顯示，2022年，古瑞瓦特光伏逆變器全球出貨量為93.05萬臺，儲能系統(tǒng)出貨量為55.57萬套。

過去幾年新能源的快速發(fā)展再加上俄烏沖突，古瑞瓦特的業(yè)績也突飛猛進。招股書顯示，2020年至2022年，公司營收分別為18.93億元人民幣（單位，下同）、31.95億元及70.93億元，營收增長率分別為89.1%、68.7%、122%。同期經(jīng)調(diào)整凈利潤分別為3.66億元、5.73億元、16.41億元，同樣實現(xiàn)大幅增長。

分區(qū)域來看，2022年，古瑞瓦特前五大客戶均來自海外，其中不乏巴西、意大利、捷克、荷蘭、波蘭等地，海外市場收入占比達(dá)84.4%。

2022年公司在歐洲收入占比大幅提升，主要得益于歐洲能源危機，不過，歐洲能源危機并非常態(tài)。因此在歐洲能源危機過后，古瑞瓦特要取得同等水平或更高收入將變得十分困難。

分業(yè)務(wù)來看，儲能業(yè)務(wù)增速最快，由2020年的2.15億元增長至2022年的28.61億元，兩年增長超12倍。光伏逆變器業(yè)務(wù)在高基數(shù)下增長同樣迅速，由2020年的16.30億元增長51.1%至2021年的24.62億元，并在2022年再度增長58.3%至38.98億元。

毛利率方面，原材料價格及IGBT漲價影響，公司毛利率整體呈現(xiàn)下滑趨勢。光伏逆變器毛利率從2020年的39.2%下降至2021年的37.1%，2022年毛利率37.8%基本與2021年保持穩(wěn)定。儲能系統(tǒng)除了原材料和IGBT漲價影響外，低毛利電池包業(yè)務(wù)增長也影響了儲能系統(tǒng)毛利率。儲能系統(tǒng)毛利率從2020年的39.3%下降至2021年的32.8%，2022年毛利率34.3%也相對穩(wěn)定。

除了毛利率持續(xù)下滑以外，古瑞瓦特的存貨和應(yīng)收賬款也大幅攀升。

招股書顯示，古瑞瓦特存貨從2020年的4.78億元增長到2022年25.18億元，同期公司的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)從114天增長到147天。

與存貨一同攀升的還有貿(mào)易應(yīng)收款項和應(yīng)收票據(jù)。過去三年，應(yīng)收賬款分別為2.76億元、7.12億元和14.87億元，三年間增長7倍。

由此可見，盡管過去三年古瑞瓦特業(yè)績大幅攀升，但其毛利率下滑、存貨及應(yīng)收賬款大增的事實亦不容忽視。

光伏行業(yè)發(fā)展前景可觀，但需求或低于預(yù)期

雖說“碳中和、碳達(dá)峰”驅(qū)動光伏產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，但是俄烏沖突讓“能源自主可控”的重要性深入各個國家心中，進一步加速了光伏產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2017年至2021年全球光伏裝機量從每年97GW增長至每年175GW，并且預(yù)計2022年至2026年年復(fù)合增長21.1%，2026年將新裝機456.2GW。

由于組件設(shè)計壽命多為25年，而逆變器壽命多為10年，所以逆變器未來出貨量將高于組件出貨量。沙利文數(shù)據(jù)顯示，預(yù)計逆變器出貨量將有2021年的210.4GW，按22.5%復(fù)合增長率增長至2026年的579.3GW。但是，由于逆變器售價呈下降趨勢，逆變器市場規(guī)模也將從2021年的122億美元，增長至2026年的275億元，年復(fù)合增長率17.7%，略低于光伏增速。

一般情況下，電網(wǎng)可以容納部分新能源，當(dāng)達(dá)到電網(wǎng)容納閾值以后，儲能便成了剛需。隨著新能源的裝機大幅增加，各國電網(wǎng)逐步達(dá)到了閾值，儲能需求也大規(guī)模釋放。比如德國戶用光伏，光伏余電上網(wǎng)電價遠(yuǎn)低于標(biāo)桿電價，安裝光伏如果不配置儲能，光伏價值將大大降低；而增加戶儲，戶儲成本僅3年便可以回本。根據(jù)沙利文數(shù)據(jù)顯示，2021年全球儲能需求約為25.2GWh，預(yù)計2026年增加至528.4GWh，年復(fù)合增長率83.8%。

雖然光伏和儲能遠(yuǎn)期前景非常廣闊，但是2023年很可能是低增長的一年，這也將影響逆變器的銷售增速。

首先，2022年光伏和戶用儲能大規(guī)模增長的核心原因是俄烏沖突，但是目前來看俄烏沖突有緩解的跡象。倘若全球局勢緩和，歐洲部分戶用光伏和儲能需求增速將放緩。

其次，海外高通脹，居民消費力大幅下降，新增電力需求降低。新增集中式電站必須與負(fù)荷相匹配，新增電力需求降低勢必影響光伏裝機。并且大部分集中式光伏需要大規(guī)模舉債，海外加息將消化大量電站收益，集中式光伏可能會延期建設(shè)。

最后，2022年印度出現(xiàn)了搶裝行情，而2023年印度并沒有搶裝行情。國內(nèi)近期也有消息稱：山東、河北、河南三個地區(qū)的電網(wǎng)壓力過大，戶用光伏并網(wǎng)速度明顯放緩。

綜上來看，2023年國內(nèi)及全球光伏需求很可能低于市場預(yù)期。根據(jù)中國光伏業(yè)協(xié)會預(yù)測，2023年國內(nèi)和全球的光伏需求約為95-120GW和280-330GW，能源局也給出指引國內(nèi)全年風(fēng)電光伏一共并網(wǎng)160GW。而目前資本市場對國內(nèi)和全球光伏的預(yù)期分別是130GW和350GW。中國光伏業(yè)協(xié)會預(yù)期和能源局的指引都低于資本市場預(yù)期。

由于預(yù)期比較亂，所以近期A股資本市場中逆變器、儲能相關(guān)股票走勢并不理想。對于資本市場來說，實際情況不及預(yù)期可能導(dǎo)致估值崩塌。這也會不利于古瑞瓦特在香港市場更好的融資。

目前，A股可比公司德業(yè)股份（605117.SH）市盈率40倍、科士達(dá)（002518.SZ）市盈率為42倍、固德威（688390.SH）市盈率約53倍?？紤]到港股估值普遍偏低，按30倍計算，古瑞瓦特估值會在500億元人民幣，約570億港元。

2022年6月6日IDG資本向古瑞瓦特注資9億元，相應(yīng)獲得6.52%的股份。以此交易對價計算，古瑞瓦特IPO前的估值約為138億元。所以古瑞瓦特第一次已經(jīng)聆訊但是選擇撤銷登陸港交所，大概率是古瑞瓦特看到到業(yè)績大增，想要更高估值，所以選擇了延后上市。

而古瑞瓦特計劃將IPO募集所得資金凈額用于新建和擴建現(xiàn)有的生產(chǎn)設(shè)施與設(shè)備以及供應(yīng)鏈升級。此外，公司還計劃將IPO募集資金用于投資核心技術(shù)的研發(fā)以及產(chǎn)品線的開發(fā)工作與升級；推動全球銷售渠道并深耕全球本土化戰(zhàn)略；以及用作營運資金和一般公司用途。

然而從產(chǎn)銷角度來說，目前古瑞瓦特在惠州有三座工廠，第一工廠第一期已于2021年8月投產(chǎn)。而2022年的光伏逆變器產(chǎn)能利用率為84%。

由此可見，盡管古瑞瓦特在儲能和逆變器行業(yè)都位居行業(yè)前列，前幾年也賺的盆滿缽滿，但由于烏俄沖突減緩，能源價格下降，國內(nèi)的光伏出口并沒有持續(xù)超預(yù)期，而古瑞瓦特大部分收入來源于海外，經(jīng)營情況充滿不確定性，如此看來，古瑞瓦特想更好估值二闖港交所也并非易事。

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