（原標(biāo)題：營(yíng)收、凈利同增2倍募資只有六成 時(shí)創(chuàng)能源為何不受市場(chǎng)待見(jiàn)？丨IPO黃金眼）

【資料圖】

國(guó)內(nèi)光伏濕制程輔助品龍頭時(shí)創(chuàng)能源，即將完成IPO的最后沖刺。

近日，時(shí)創(chuàng)能源發(fā)布發(fā)行公告稱，公司最終確定發(fā)行價(jià)為19.2元/股，發(fā)行股份數(shù)量為4000.08萬(wàn)股，募集金額總額為7.68億元，扣除發(fā)行費(fèi)用后為7.01億元，僅為此前招股書(shū)披露10.96億元預(yù)計(jì)募資額度的63.96%。

按照計(jì)劃，公司此次募集資金將用于高效太陽(yáng)能電池設(shè)備擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目、新材料擴(kuò)產(chǎn)及自動(dòng)化升級(jí)項(xiàng)目、高效太陽(yáng)能電池工藝及設(shè)備研發(fā)項(xiàng)目、研發(fā)中心及信息化建設(shè)項(xiàng)目和補(bǔ)充流動(dòng)資金，其中補(bǔ)充流動(dòng)資金計(jì)劃占用近一半的募集資金。

目前看來(lái)，雖然公司在光伏濕制程輔助品取得一定市場(chǎng)地位，但是進(jìn)入下滑通道，公司近期業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)主要驅(qū)動(dòng)的光伏電池業(yè)務(wù)，也面臨規(guī)模小、競(jìng)爭(zhēng)力不足等問(wèn)題，疊加原材料供應(yīng)過(guò)于集中、家族企業(yè)管理等弊病，時(shí)創(chuàng)能源想要贏得市場(chǎng)認(rèn)可，還有很長(zhǎng)一段路需要走。

圖/招股書(shū)

傳統(tǒng)強(qiáng)勢(shì)業(yè)務(wù)已開(kāi)始下滑

時(shí)創(chuàng)能源是國(guó)內(nèi)光伏濕制程輔助品龍頭，但是競(jìng)爭(zhēng)加劇卻讓該業(yè)務(wù)進(jìn)入下滑通道。

公司相繼推出了光伏濕制程輔助品、光伏設(shè)備及光伏電池三大類主要產(chǎn)品，其中輔助品類產(chǎn)品包括制絨輔助品、拋光輔助品、清洗輔助品等，主要用于光伏電池生產(chǎn)的制絨、刻蝕拋光、清洗等環(huán)節(jié)。設(shè)備類產(chǎn)品包括鏈?zhǔn)酵嘶鹪O(shè)備、體缺陷鈍化設(shè)備等，主要用于光伏電池生產(chǎn)的氧化、體缺陷鈍化等環(huán)節(jié)。公司輔助品類產(chǎn)品和設(shè)備類產(chǎn)品的主要客戶為光伏電池生產(chǎn)企業(yè)，已覆蓋主流電池企業(yè)。公司的半片電池產(chǎn)品采用以邊皮料為原材料的生產(chǎn)工藝，主要客戶為電池組件企業(yè)。

目前，公司光伏濕制程輔助品和光伏設(shè)備產(chǎn)品占據(jù)同類產(chǎn)品細(xì)分市場(chǎng)的行業(yè)領(lǐng)先地位，覆蓋2021年度全球光伏組件和電池出貨量前五名全部企業(yè)。2021年度，公司制絨輔助品市場(chǎng)占有率為67.72%、拋光輔助品市場(chǎng)占有率為31.59%、清洗輔助品市場(chǎng)占有率約為100%。其中，隆基綠能、天合光能向公司采購(gòu)濕制程輔助品金額占比高達(dá)95%和85%，晶科能源、通威股份、晶澳科技及愛(ài)旭股份向公司采購(gòu)濕制程輔助品金額占比達(dá)50%-60%。

圖/招股書(shū)

然而，光伏濕制程輔助品卻面臨競(jìng)爭(zhēng)加劇帶來(lái)的收入下滑風(fēng)險(xiǎn)。

公司是行業(yè)內(nèi)最早進(jìn)入光伏濕制程輔助品市場(chǎng)的企業(yè)，隨著光伏行業(yè)的快速發(fā)展，現(xiàn)階段行業(yè)內(nèi)已有近10家的主要參與者。通常在時(shí)創(chuàng)能源新推出濕制程輔助品或相關(guān)產(chǎn)品新迭代版本后6-9個(gè)月，市場(chǎng)上就會(huì)出現(xiàn)類似產(chǎn)品。

2020-2022年，公司光伏濕制程輔助品分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.12億元、3.58億元和2.83億元。其中2022年，公司相關(guān)產(chǎn)品的平均銷售單價(jià)同比下降30.87%，銷售數(shù)量同比上升14.64%，導(dǎo)致銷售收入同比下降20.75%。

公司光伏濕制程輔助品毛利率2020-2022年分別為80.75%、75.35%和64.98%，2021、2022年分別同比下降5.4、10.37個(gè)百分點(diǎn)，如果公司不能持續(xù)保持產(chǎn)品迭代和性能提升，未來(lái)相關(guān)產(chǎn)品的售價(jià)和毛利率水平可能繼續(xù)下降。

圖/招股書(shū)

基于此，公司開(kāi)始切入光伏電池業(yè)務(wù)，雖然帶來(lái)了近年來(lái)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，但是并不具備持續(xù)性。

助推業(yè)績(jī)曇花一現(xiàn)電池業(yè)務(wù)弊端重重

公司以光伏濕制程輔助品和光伏設(shè)備產(chǎn)品切入市場(chǎng)，探索利用邊皮料生產(chǎn)光伏半片電池的大規(guī)模光伏電池制造工藝，2021年投建2GW電池生產(chǎn)線，實(shí)現(xiàn)光伏電池制造全工藝環(huán)節(jié)貫通。

憑借前期對(duì)光伏電池制造各工藝環(huán)節(jié)的深入理解和電池中試線的量產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)，公司開(kāi)始探索利用邊皮料生產(chǎn)光伏半片電池的大規(guī)模光伏電池制造工藝，公司2018年投建100MW中試線，開(kāi)始從事光伏電池的研發(fā)生產(chǎn)業(yè)務(wù)。隨著下游組件企業(yè)對(duì)半片電池需求的逐步釋放，公司于2021年投建了2GW電池生產(chǎn)線，擴(kuò)大了光伏半片電池的產(chǎn)能。

2022年，公司電池生產(chǎn)線產(chǎn)能利用率持續(xù)爬升并在9月實(shí)現(xiàn)滿產(chǎn)，帶動(dòng)當(dāng)年?duì)I收和歸母凈利潤(rùn)同比提升236.25%和222.77%。

不過(guò)，公司電池業(yè)務(wù)的弊端也同樣十分明顯。

首先，公司采取與行業(yè)常規(guī)不同的邊皮料路線，是以硅棒切方過(guò)程中產(chǎn)生的邊皮料為直接原材料制成光伏半片電池。由于公司電池產(chǎn)能規(guī)模較小，用于電池生產(chǎn)的邊皮料都是向TCL中環(huán)采購(gòu)的。而且公司邊皮料路線與行業(yè)常規(guī)的硅料或硅片光伏電池制造路線存在差異，由于后道工序較為復(fù)雜，生產(chǎn)成本略高于硅料路線。

根據(jù)招股資料顯示，光伏電池2020-2022年毛利率分別為-1.27%、-18.23%、12.18%，其毛利率大幅波動(dòng)加上營(yíng)收占比增加，使得公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率各期為69.28%、48.19%、23.53%，呈現(xiàn)大幅下滑趨勢(shì)。

圖/招股書(shū)

公司光伏電池業(yè)務(wù)僅服務(wù)非龍頭客戶，且明顯表示不會(huì)盲目擴(kuò)產(chǎn)。公司電池生產(chǎn)線設(shè)計(jì)產(chǎn)能僅為2GW，規(guī)模效應(yīng)很弱，受產(chǎn)能規(guī)模限制，公司光伏電池業(yè)務(wù)不以組件龍頭企業(yè)為目標(biāo)客戶，主要銷售策略為成為新進(jìn)或規(guī)模較為匹配的組件企業(yè)第二或第三電池供應(yīng)商。

公司電池業(yè)務(wù)產(chǎn)能已經(jīng)于2022年9月進(jìn)入滿產(chǎn)狀態(tài)，后續(xù)業(yè)績(jī)?cè)鏊賹?huì)明顯放緩。根據(jù)招股資料顯示，公司基于目前已實(shí)現(xiàn)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，預(yù)計(jì)2023年1-6月可實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入?yún)^(qū)間為10.38億元至10.59億元，同比增長(zhǎng)僅為0.96%至3.01%，營(yíng)收增長(zhǎng)基本停滯。

并且在當(dāng)下電池技術(shù)升級(jí)的關(guān)鍵時(shí)刻，時(shí)創(chuàng)能源電池業(yè)務(wù)生產(chǎn)線還面臨大額計(jì)提減值的風(fēng)險(xiǎn)。由于公司2GW生產(chǎn)線采取PERC技術(shù)路線，在設(shè)備上只具備升級(jí)為TOPCon技術(shù)路線的能力，一旦HJT或IBC等其他技術(shù)路線迅速實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)突破、成為主流技術(shù)路線，機(jī)會(huì)導(dǎo)致PERC或TOPCon技術(shù)路線產(chǎn)品市場(chǎng)需求大幅下滑，屆時(shí)公司不久才滿產(chǎn)的生產(chǎn)線將面臨淘汰風(fēng)險(xiǎn)。

然而，時(shí)創(chuàng)能源面臨的問(wèn)題還不止這些。

凈利、現(xiàn)金流、管理風(fēng)險(xiǎn)等問(wèn)題不斷

首先，多次股權(quán)激勵(lì)導(dǎo)致巨額的股份支付金額，將會(huì)持續(xù)壓制時(shí)創(chuàng)能源凈利潤(rùn)表現(xiàn)。

招股資料顯示，公司已實(shí)施了多次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。報(bào)告期各期，公司分別確認(rèn)股份支付費(fèi)用2072.04萬(wàn)元、4532.95萬(wàn)元和5889.22萬(wàn)元。2021年11月，公司召開(kāi)股東大會(huì)審議通過(guò)了《常州時(shí)創(chuàng)能源股份有限公司關(guān)于2021年員工股權(quán)激勵(lì)方案的議案》，由于公司股權(quán)的公允價(jià)值在報(bào)告期內(nèi)有所提升，確認(rèn)的股份支付費(fèi)用進(jìn)一步增長(zhǎng)，2023年至2025年預(yù)計(jì)每年將確認(rèn)股份支付費(fèi)用6448.56萬(wàn)元、2026年1至5月將確認(rèn)股份支付費(fèi)用2686.9萬(wàn)元，對(duì)公司凈利潤(rùn)造成不利影響。

同時(shí)，公司未來(lái)現(xiàn)金流壓力會(huì)越來(lái)越大。

由于公司采購(gòu)邊皮料需要支付100%的預(yù)付款，且光伏電池的業(yè)務(wù)規(guī)模相對(duì)較大，隨著電池業(yè)務(wù)的量產(chǎn)，流動(dòng)資金需求快速增長(zhǎng)；加上公司光伏設(shè)備產(chǎn)品通常按合同約定收取預(yù)收、發(fā)貨（或到貨）、驗(yàn)收、質(zhì)保金等進(jìn)度款，回款周期相對(duì)較長(zhǎng)；以及由于光伏行業(yè)內(nèi)的商業(yè)慣例，下游光伏電池、組件企業(yè)通常以承兌匯票結(jié)算貨款，產(chǎn)品銷售回款周期較長(zhǎng)，公司未來(lái)現(xiàn)金流壓力會(huì)持續(xù)增加，這也就是為什么此次IPO募資使用計(jì)劃中，會(huì)有5億是用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。

此外，家族式管理也為公司長(zhǎng)期發(fā)展增添了不確定性。

報(bào)告期內(nèi)，實(shí)際控制人符黎明在公司任職的親屬中曹建忠任副總經(jīng)理、符濤曾任監(jiān)事、左軍曾任副總經(jīng)理現(xiàn)任對(duì)外關(guān)系負(fù)責(zé)人，其他親屬分別在采購(gòu)、財(cái)務(wù)、生產(chǎn)及行政等部門任職。公司存在實(shí)際控制人較多親屬任職并領(lǐng)取薪酬的情況，一旦公司有關(guān)內(nèi)部控制制度不能持續(xù)有效落實(shí)，公司就會(huì)存在治理風(fēng)險(xiǎn)。

由此看來(lái)，即便2022年?duì)I收、凈利均同比大幅增長(zhǎng)超2倍，時(shí)創(chuàng)能源依舊是問(wèn)題重重，此刻募資額度僅為計(jì)劃的六成也就不難理解了。

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