自2022年11月以來，國內(nèi)疫情防控措施的優(yōu)化調(diào)整助推亞太金融市場大幅上沖，其中港股表現(xiàn)一騎絕塵。

在截至1月11日的近三個月內(nèi)，恒生科技指數(shù)反彈約34%，較區(qū)間內(nèi)最低點反彈約68%，而恒生指數(shù)漲幅也高達24%左右，較區(qū)間內(nèi)最低點反彈約46%。

(相關(guān)資料圖)

在這種背景下，有市場觀點表示，港股價格在經(jīng)歷顯著反彈后是否處于高位？

對此廣發(fā)證券分析師戴康和李學(xué)偉在1月11日研報《香江水暖多少度？—港股“戰(zhàn)略機遇”系列之六》中寫道，當(dāng)前港股整體估值仍處于中性偏低水平，并且從遠期PE、遠期PS、PB角度綜合分析，當(dāng)前港股各行業(yè)估值也仍然偏低，其中景氣弱勢資產(chǎn)主要在互聯(lián)網(wǎng)、消費、地產(chǎn)板塊。

港股整體估值仍處于中性偏低水平

戴康和李學(xué)偉認為，首先從歷史上來看，當(dāng)前港股整體估值仍處于中性偏低水平：

截至2023年1月10日，恒指一致預(yù)測當(dāng)年財年P(guān)E為10.2倍，位于2010年以來的均值-1x標(biāo)準(zhǔn)差附近；基于10Y美債收益率、當(dāng)年財年遠期PE計算的恒指股權(quán)風(fēng)險溢價為6.2%，位于2010年以來的均值偏低。

其次，從兩位分析師的分析模型來看，當(dāng)前港股指數(shù)遠期PE仍略低于他們股權(quán)風(fēng)險溢價模型建議的估值中樞：

給定當(dāng)前3.5%的10Y美債收益率，在預(yù)期改善情形下設(shè)定PMI為52，模型給定的恒指一致預(yù)測市盈率中樞為10.5x（截至2023年1月10日實際值為10.2x）。

向后展望，即便是不考慮港股資產(chǎn)微觀層面基本面的價值重估機遇，從宏觀周期背景下，“內(nèi)需走強，外需走弱”背景下，23年國內(nèi)經(jīng)濟逐步復(fù)蘇，美債利率進入回落通道，港股整體指數(shù)估值仍將抬升（基于不同情景的中國PMI、10年美債收益率設(shè)定下的恒指遠期PE中樞建議見下圖）。

再者，當(dāng)前港股整體估值仍基于弱勢宏觀環(huán)境下的基本面：

港股當(dāng)前整體市場估值，即便是基于22年3季報弱勢經(jīng)濟環(huán)境下的基本面，仍是合理，如果看遠期的估值則偏低。從恒指的PB-ROE的視角來看，截至2023年1月10日，恒指PB為0.9倍，對應(yīng)截至到3季報的恒指ROE（TTM）為7.3%，這一水平位于2010年以來的PB-ROE擬合線附近。

從遠期PE、遠期PS、PB角度綜合分析，當(dāng)前港股各行業(yè)估值仍然偏低

截至2023年1月10日，兩位分析師對各行業(yè)遠期PE、遠期PS、PB進行比較分析，認為港股各行業(yè)估值仍然偏低：

恒生一級行業(yè)一致預(yù)測未來12月PE分位數(shù)特征為：地產(chǎn)建筑業(yè)（51%）、非必需性消費（38%）、必需性消費（25%）、電信業(yè)（14%）、資訊科技（12%）、工業(yè)（8%）、金融業(yè)（7%）、公用事業(yè)（4%）、能源業(yè)（0%）。

恒生一級行業(yè)一致預(yù)測當(dāng)年財年P(guān)S分位數(shù)特征為：醫(yī)療保健（47%）、非必需性消費（39%）、必需性消費（19%）、地產(chǎn)建筑業(yè)（14%）、金融業(yè)（10%）、能源業(yè)（8%）、資訊科技（8%）、公用事業(yè)（3%）、電信業(yè)（3%）、工業(yè)（3%）。

恒生一級行業(yè)PB分位數(shù)特征為：非必需性消費（59%）、能源業(yè)（37%）、必需性消費（31%）、醫(yī)療保?。?2%）、電信業(yè)（23%）、金融業(yè)（17%）、地產(chǎn)建筑業(yè)（11%）、資訊科技（10%）、工業(yè)（5%）、公用事業(yè)（4%）。

當(dāng)前景氣弱勢資產(chǎn)主要在互聯(lián)網(wǎng)、消費、地產(chǎn)板塊

戴康和李學(xué)偉認為，前期景氣弱勢資產(chǎn)主要在互聯(lián)網(wǎng)、消費、地產(chǎn)板塊：

當(dāng)前景氣弱勢資產(chǎn)主要在互聯(lián)網(wǎng)、消費、地產(chǎn)等。

截至22H1 ROE（TTM）與常態(tài)經(jīng)濟環(huán)境、上一輪完整的經(jīng)濟周期2017-2019年的均值相比，恒生二級行業(yè)分類下的景氣弱勢資產(chǎn)包括旅游及休閑設(shè)施、軟件服務(wù)、藥品及生物科技、汽車、醫(yī)療保健設(shè)備和服務(wù)、地產(chǎn)等。

用2022半年報ROE(TTM) VS 常態(tài)環(huán)境2017-2019年ROE（TTM）來呈現(xiàn)當(dāng)下港股恒生二級行業(yè)“景氣差距”：旅游及休閑設(shè)施（-13.4% VS 10.7%）、軟件服務(wù)（4.3% VS 20.2%）、藥品及生物科技（2.2% VS 13.4%）、汽車（6.2% VS 15.7%）、醫(yī)療保健設(shè)備和服務(wù)（-0.5% VS 5.8%）、地產(chǎn)（ROE 5.8% VS 11.4%）。

多數(shù)基本面弱勢資產(chǎn)的“估值弱勢”仍并不亞于“景氣弱勢”

分析師們認為，目前與常態(tài)環(huán)境相比，多數(shù)基本面弱勢資產(chǎn)的“估值弱勢”仍并不亞于“景氣弱勢” 。

（常態(tài)環(huán)境指的是2017年-2019年間，這期間也為上一輪經(jīng)濟周期，當(dāng)時A港互聯(lián)互通程度處于更高水平。在醫(yī)藥板塊，由于恒生公司指數(shù)發(fā)布較晚樣本受限，醫(yī)藥的常態(tài)環(huán)境指的是2019年9月-2021年6月）：

用2023年1月10日最新PB值與常態(tài)環(huán)境下PB中位數(shù)所處的分位數(shù)之差來衡量“估值偏離”，用最新PB-ROE（TTM）（截至3季報）與常態(tài)環(huán)境下ROE（TTM）中位數(shù)各自所處的分位數(shù)之差來衡量“景氣偏離”。

各個資產(chǎn)景氣偏離與估值偏離的特征是：資訊科技（估值偏離-66% VS景氣偏離-62%）、必選消費（-53% VS-29%）、地產(chǎn)建筑（-73% VS-71%）、可選消費（49%VS-56%）、金融（-51% VS-11%）、電信（-27% VS-26%）、公用事業(yè)（-67% VS-41%）、醫(yī)療保?。?37% VS-57%）、能源（-38%VS45%）、原材料（8% VS 33%）、工業(yè)（-52% VS 41%）。

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關(guān)鍵詞： 公用事業(yè) 地產(chǎn)板塊 股權(quán)風(fēng)險溢價