近日，由證券時報主辦、長江證券協(xié)辦的“2023中國金長江私募基金發(fā)展高峰論壇”在上海舉辦。半夏投資創(chuàng)始人李蓓，聚鳴投資董事長劉曉龍，高毅資產(chǎn)合伙人、首席研究官卓利偉，睿郡資產(chǎn)創(chuàng)始合伙人、執(zhí)行董事杜昌勇，中歐瑞博董事長吳偉志，五位頂流私募大咖共同奉獻了一場精彩圓桌討論。

李蓓作為本場圓桌的主持人，別出心裁地在會前對其他四位嘉賓做了份問卷調(diào)查，結(jié)果顯示，多數(shù)嘉賓對后市看法樂觀，半導(dǎo)體成為大咖們最為看好的行業(yè)板塊，房地產(chǎn)則是大家最不看好的領(lǐng)域。

券商中國記者將梳理后的圓桌實錄奉上，與各位讀者分享這場干貨滿滿的投資盛宴?？紤]到完整對話篇幅較長，本篇中我們重點呈現(xiàn)大咖們圍繞“AI大戰(zhàn)新能源”等熱點話題深入的討論，以及展望房地產(chǎn)板塊前景時激烈碰撞的觀點。

(資料圖)

以下為本次圓桌論壇中有關(guān)行業(yè)機會的對話實錄：

最看好半導(dǎo)體，還有這些板塊有機會

李蓓：在看好的行業(yè)板塊領(lǐng)域，大家比較一致性看好的是半導(dǎo)體，其他基本上都只有1票，半導(dǎo)體有3票；在不看好的領(lǐng)域，比較集中的是房地產(chǎn)、有4票，另一個有2票的是信創(chuàng)，房地產(chǎn)是一致預(yù)期，信創(chuàng)是略微一致。還有個很有意思的現(xiàn)象，市場關(guān)注度很高的TMT和新能源，只有一位嘉賓選擇看好TMT，而新能源看好、不看好都沒有人選。我想請教第一個問題，怎么看AI大戰(zhàn)新能源，為什么只選半導(dǎo)體、不選TMT，除了AI的拉動，半導(dǎo)體還有什么其他加成嗎？

劉曉龍：唯一的看好TMT是我選的，因為我覺得它大概在你的分類里，用來指代AI會更準(zhǔn)確一些。我在公募的時候，2013-2015年沒有參與到互聯(lián)網(wǎng)投資，后來總結(jié)非常后悔，而且覺得這是非常不對的。對AI我們確實做了比較多的研究，聚鳴有一個專門的研究小組，今年春節(jié)后開始加大對于這方面的投研，我們的確看到了它帶來巨大的革命性變化，這一點相信大家都沒有什么爭議，區(qū)別無非是在于，目前A股看到的大多數(shù)公司，無論是算力、模型、或應(yīng)用端，好像都還處在一個推演階段，真正有收益的公司還比較少。但是如果我們回頭看2013-2015年，股票在這方面也是先行的，最后確實有少數(shù)公司享受到了互聯(lián)網(wǎng)紅利，也出現(xiàn)了真正的行業(yè)巨頭。而AI的確帶來了巨大變化，尤其我們在微觀層面看到了這一技術(shù)已經(jīng)應(yīng)用在了很多行業(yè)上，甚至有些我產(chǎn)品的持有人，也已經(jīng)開始使用AI降低自己的成本。從投資上來講，雖然我們現(xiàn)在很難精確計算它的成長空間，以及確定最終的勝出者，但你知道這是一個可能帶來巨大變革的技術(shù)，即使作為主題投資，也需要我們對它有一定的重視。

李蓓：您為什么還看好互聯(lián)網(wǎng)？

劉曉龍：從剛才我的表述你應(yīng)該能聽出來，我對于經(jīng)濟復(fù)蘇是相對比較有信心的，最差是時間換空間。互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，第一，它代表了所有中國人消費中的剛需部分，就算經(jīng)濟變差它也是抵抗力最強的部分。第二，這個行業(yè)的基本面調(diào)整是先于經(jīng)濟的調(diào)整，由于大家眾所周知的原因，行業(yè)從2020年底就開始調(diào)整了，這個行業(yè)的出清、負(fù)面因素的結(jié)束在去年也提前于整個經(jīng)濟的見底，所以我覺得行業(yè)整體經(jīng)營情況的復(fù)蘇是更提前的。

李蓓：卓總怎么看AI、新能源和半導(dǎo)體？

卓利偉：通常我自己看各個行業(yè)，可能沒有那么界限清晰地對某一個行業(yè)看好、或者對某一個行業(yè)不看好。同一個行業(yè)里不同公司的區(qū)別是很大的，無論基本面還是股價的分化都是非常大的。

李蓓：您也選擇了看好半導(dǎo)體，剛才您還說同一行業(yè)內(nèi)分化會比較大，那么哪些細分行業(yè)是您相對看好的？

卓利偉：整個TMT行業(yè)或者是我們說的泛TMT行業(yè)，它既有上游的硬科技半導(dǎo)體以及半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)的行業(yè)，也有下游的消費互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)的行業(yè)，背后的邏輯是很不一樣的。消費互聯(lián)網(wǎng)更多的是消費屬性，包括商品和非商品的消費，這個我覺得今年確實有點機會。半導(dǎo)體是我們國內(nèi)科技自主可控，全國上下一條心，從長期來說還是邏輯很強的，盡管我們目前與發(fā)達國家的差距還比較明顯，但我們覺得這是個長期方向。還有很多傳統(tǒng)行業(yè)，也存在很多細分機會，比如上游的一些資源、中游的一些制造業(yè)，它們細分行業(yè)的生意邏輯差別很大，這里面也有結(jié)構(gòu)性的機會，也包括一些消費服務(wù)領(lǐng)域，籠統(tǒng)地來看消費的復(fù)蘇偏弱，但其中也有些邏輯是比較強的，比如說我們國內(nèi)產(chǎn)品力不斷提升的品牌消費。

李蓓：我請教您另一個問題，大家都能夠看到中國新能源的競爭力比較強，從出口的大增就能體現(xiàn)。我們看到其中有些領(lǐng)域增速見頂，有些領(lǐng)域還沒有，大家比較擔(dān)心行業(yè)的內(nèi)卷和競爭加劇，行業(yè)中正面和負(fù)面的因素都有，從一季報來看，新能源主要公司的業(yè)績還是不錯的，您怎么看新能源后續(xù)的投資機會？

卓利偉：雖然整個乘用車的銷量沒有增長，但電動車在中國和全球的滲透率，都還有比較大的空間，光伏滲透率的成長空間就更大。但是確實國內(nèi)公司內(nèi)卷非常厲害，國內(nèi)過去幾年的產(chǎn)能擴張大規(guī)模非常大，在這過程中的確有相當(dāng)一部分競爭力、技術(shù)水平、工藝水平不強的公司會掉隊，后面一兩年可能是白熱化競爭的過程，這也是一個分化的過程。

全行業(yè)利潤從上游到下游，總體利潤率都會壓縮，因為整體的供給是在大規(guī)模增加。但同時利潤在不同企業(yè)和不同工藝環(huán)節(jié)里的分布也會發(fā)生很大變化，需要時間來考驗不同公司的競爭力，分化會非常明顯。市場在較為激烈的競爭過程中，可能表現(xiàn)為總體大家都跌一點，但不同公司的跌幅和走勢還是有很大區(qū)別。

我也覺得中國新能源在全球競爭力、比較優(yōu)勢是非常強的，我們走出去的空間也很大，但這需要一個過程，而且走出去前一兩年的產(chǎn)能擴張，利潤可能反而是損失的，不過長期來看在全球的競爭力是提升的。在此過程中我們要考慮到公司基本面的經(jīng)營節(jié)奏和基本面的變化，以及產(chǎn)業(yè)價值鏈分布的變化，在投資時處理好與估值之間的關(guān)系。個股之間的差異會比較大，長期來說還是很有機會的。

李蓓：謝謝卓總。杜總，您覺得現(xiàn)在新能源跌到位了嗎？可以買嗎？什么時候可以買？

杜昌勇：關(guān)于很多行業(yè)，現(xiàn)在市場熱的也好、在退潮的也好，從行業(yè)前景本身而言，很多都是看好的，無論是新能源、信創(chuàng)、TMT、半導(dǎo)體，從行業(yè)角度都是看好的。但從投資的角度，選擇的答案又有所不同，比如說AI，我們覺得市場熱情已經(jīng)太高了，從我們的角度如果沒跟上，我就放棄，就不會去選擇。對于新能源行業(yè)，看好行業(yè)前景是大家的共識，只是說什么時候你愿意再上車，什么樣的估值水平你認(rèn)為合適。從我們過往來說，2018-2020年我們是在車上的、覺得很好、也看好它的前景，2021年之后，最近這兩年我們始終沒有在車上，背后的問題主要是覺得估值高了。但在現(xiàn)在這個位置，就部分龍頭公司而言，看靜態(tài)的、或各方面的估值水平，與很多其他行業(yè)相比已經(jīng)具有吸引力了。隨著市場的進一步調(diào)整，我們會密切觀察，從而決定什么時候可能去下場，當(dāng)然這個下場的動作也會是不斷試探的過程?？傮w上，從投資角度，我們風(fēng)格是結(jié)合估值、去尋找估值合理的優(yōu)質(zhì)公司，無論對任何行業(yè)背后都是這樣的邏輯。

李蓓：杜總您還給了一個電信電力選項，您可以簡單講一下您看好電信電力的原因嗎？

杜昌勇：關(guān)于電信這個行業(yè)其實非常簡單，大家也都容易去理解，我們也拿了超過兩年時間。除了大家表面上看到的低估值、高分紅的中特估以外，在一些行業(yè)環(huán)境下，競爭態(tài)勢發(fā)生了深刻變化。比如數(shù)字科技業(yè)務(wù)，確實可以提升行業(yè)的估值。中特估是后面發(fā)展出來的主題，這又是一個非常好的觸發(fā)因素。因為這類公司的低估值、高分紅，提供了很好的安全邊際，很多后面的觸發(fā)因素是隨著市場逐步兌現(xiàn)和驗證的，目前無論是看估值水平，還是未來在數(shù)字科技方面的潛力，我們覺得電信行業(yè)依然還是有吸引力的。

至于看好電力，這點我們跟市場上可能有很大差異，也許我們會看錯。總體而言，我覺得市場對它沒有預(yù)期。電力行業(yè)已經(jīng)虧損了兩三年，過去一直是它的上游價格很高，同時電力價格又受到控制，上游是市場的價格，但它的產(chǎn)品價格又是非市場的。未來我們的判斷是，總體上游價格面臨壓力，行業(yè)成本自然就得到改善。另一方面，為了保障電力供應(yīng)，電力價格的市場化在逐漸推廣。我們可以看到，相當(dāng)長一段時間內(nèi)，電力變成市場化的價格，而上游因為內(nèi)外因素、大宗商品不可能長期維持很高的價格，所以在這點上我們覺得未來電力行業(yè)有可能出現(xiàn)雙擊，一是傳統(tǒng)電力這塊的盈利改善，同時綠電這塊的占比在逐步提升。

李蓓：最后請吳總談?wù)勀春玫男袠I(yè)，大家都看好半導(dǎo)體，半導(dǎo)體還有超預(yù)期的東西嗎？或者說AI和新能源您怎么看，現(xiàn)在可不可以買？

吳偉志：我非常有興趣討論AI大戰(zhàn)新能源的話題，這兩個都非常有意思，為什么它們倆會大戰(zhàn)？因為我覺得投資這兩大行業(yè)公司的投資者，其實是一類投資人，都是風(fēng)險偏好特別高的，兩大行業(yè)在互相搶奪市場、搶奪流量、搶奪粉絲。那么我們怎么看這個問題，我們覺得這兩個行業(yè)可以理解成一條生命曲線中的兩個階段。我們可以回憶一下互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展歷程，從1998、1999年一直到2000年，市場炒了一波互聯(lián)網(wǎng)泡沫，納斯達克泡沫破裂之后跌回去了。然后，像FaceBook、蘋果等互聯(lián)網(wǎng)中最賺錢的公司，股價又漲了幾十倍。當(dāng)下的AI可能就是2000年前后的互聯(lián)網(wǎng)，當(dāng)下的新能源就像泡沫之后經(jīng)歷退潮、到了中后期的互聯(lián)網(wǎng)。在第一個階段，在2000年階段參不參與互聯(lián)網(wǎng)的投資，其實它是一個趨勢投資，你只要盯著走勢，藝高人膽大，索羅斯的那句話特別貼切，你要認(rèn)清楚這個事件假象的本質(zhì)，在泡沫破滅之前勇敢的擁抱假象。

李蓓：您說的特別對，現(xiàn)在的AI相當(dāng)于2000年前后的互聯(lián)網(wǎng)行情，我們都特別認(rèn)同，這兩天市場的確走得也不太好看，那么它到底是泡沫破裂之前還是破裂之后？現(xiàn)在我們該進還是該撤？

吳偉志：這里面有一些已經(jīng)走到位了，總體來說AI行情還是沒走完，但是并不代表著某一只股票還沒走完。還有很多人正在拼命地剁新能源這些倉位，去買入AI相關(guān)的一些品種。但新能源這邊如果是用買公司角度做投資的投資人來看，這邊基本到位了。因為我們看了下，如果從買公司的維度看，有不少公司未來三年的年化收益率較大概率能達到20%以上，所以我大概是這樣一個看法。

李蓓：您覺得賣新能源買AI的過程還沒有結(jié)束？

吳偉志：市場這個過程沒有結(jié)束，AI現(xiàn)在是漲到大家不敢不買了。但索羅斯講過，他的買入時機和賣出時機是這樣選擇的，在大家不敢買的時候買，在大家不敢不買的時候應(yīng)該賣。按照索羅斯的原則，可能一部分敏感的資金已經(jīng)離場了。

房地產(chǎn)行業(yè)如何看？大咖們這樣分析

李蓓：最后一個問題，我個人非常期待，大家都看空房地產(chǎn)，我其實比較看好，為什么各位不看好，然后有什么風(fēng)險？歡迎大家提示一下。

我先做個鋪墊，為什么我看好？我覺得：第一，從大的角度來講，去年出現(xiàn)了很多企業(yè)暴雷、收縮，去年排名前100的房企拿地下降了百分之七八十，去年的住宅新開工下降了50%，今年前三個月繼續(xù)下降百分之十幾到二十，供應(yīng)端在傳導(dǎo)半年、一年以后供應(yīng)會下降。第二，需求端已經(jīng)企穩(wěn)，前三個月的房地產(chǎn)銷售已經(jīng)轉(zhuǎn)正，并且行業(yè)集中度在提升，尤其大的企業(yè)，像國企、央企，很多企業(yè)的增速在30%以上，行業(yè)景氣度拐點、股價跌得也很多、集中度在提升，為什么大家都不看好？

劉曉龍：關(guān)于地產(chǎn)的基本面我同意你的看法，尤其去年12月你有一次談到了對于地產(chǎn)的觀察，我是同意的。但是從投資角度，我選擇了家電和家居，沒有選地產(chǎn)。因為第一，目前這種狀態(tài)下，有可能地產(chǎn)公司還是賺不到錢。房價企穩(wěn)了，但是你還在消化過去高價拿的地。第二，在有利潤的城市，比如上海，大型房企開的盤，現(xiàn)在還處于政府限價、緩慢上修的階段，所以也賺不到錢。地產(chǎn)公司非常多，從研究角度誰暴雷、誰不暴雷我不知道，那些確定不會暴雷的國企在過去一年多并沒有體現(xiàn)出來大幅度的價值低估，部分龍頭公司的股價在2021年中期見底后還有一定幅度的上漲。但是那些與地產(chǎn)相關(guān)的產(chǎn)業(yè)鏈上的公司，他們的競爭格局很穩(wěn)定，經(jīng)過這一輪下滑之后，變得競爭優(yōu)勢更強了，而且他們的估值也很低，還有集中度提升的長期邏輯在，所以對我來說是個更簡單的選擇。關(guān)于地產(chǎn)基本面，我跟你沒有分歧，我覺得也是見底回升了。

李蓓：我們看香港有些房地產(chǎn)央企，跌到了0.3、0.5倍的PB。

劉曉龍：那就要放在香港的市場環(huán)境中了，香港的消費比我們的消費也便宜很多，香港的制造業(yè)比這邊便宜得更是令人發(fā)指，部分消費品品牌和制造業(yè)公司，有很強的國際競爭力，只有10倍出頭的估值，依我看這些公司如果能夠順利私有化，我愿意去私有化它。所以我只能說在A股的體系內(nèi)來看，A股幾家最優(yōu)秀的房地產(chǎn)央企，它們其實不便宜。港股的我知道很便宜，但港股的風(fēng)險類資產(chǎn)更便宜，結(jié)合賠率、勝率，其實這些公司的估值和市場算的已經(jīng)比較接近了，它是個市場問題。

卓利偉：從房地產(chǎn)行業(yè)來說，或者我們看行業(yè)指數(shù)，我是比較謹(jǐn)慎的。因為從總量來說，房地產(chǎn)的需求確實過了高峰了，或者說在居民家庭總體杠桿率上升、收入預(yù)期比較差的情況下，總量是不太行的。但是的確供給上又收縮了很多，或者說結(jié)構(gòu)優(yōu)化了很多，這里面的個股可能是有機會的，不過個股的面積占比不大，因此從行業(yè)指數(shù)來說，可能是相對比較差的。我們還是要看公司的特征，要看項目的分布情況。因為一線城市、1.5線城市，還有各個區(qū)域本身差別也非常大，項目的風(fēng)險和收益水平差別很大，我們要把它主要項目所在的地方拆開來看，過一兩年它們的PB可能差別很大。行業(yè)指數(shù)我比較謹(jǐn)慎，個股反而會有一些出清后的機會。

杜昌勇：首先，你對于地產(chǎn)行業(yè)的判斷，包括對過去的描述我覺得都認(rèn)同。其次，回到股票的選擇和參與與否的問題，我觀察到另一個現(xiàn)象，未來剩下的一定是好的，但是這些公司股價仍在高位，而股價跌幅大的很多卻是要出清的。在這些跌幅巨大的股票里面又找出少數(shù)可能重新活過來的，暫時我沒這個能力，所以我現(xiàn)在不看好。

李蓓：您給了一個非常好的角度，我們要找到那個大家認(rèn)為它活不下來、但是最終活下來的公司，賠率可能是很好的，大家一致認(rèn)為活得很好，它的賠率其實不好。

杜昌勇：因為這些公司的股價在高位，市場上大家已經(jīng)做出了選擇，他們就是剩下的。

李蓓：很有道理，我們再請吳總。

吳偉志：前面幾位都講得很全面了，我就從另一個視角來講一下怎么看地產(chǎn)。我從投資者選擇的角度，這個市場上的投資思維只有三種：成長股投資、價值股投資和主題投資。成長股投資的投資者這時候會不會投房地產(chǎn)？

李蓓：還有周期投資、投拐點。

吳偉志：那屬于第二種，價值型。

李蓓：價值型不是投拐點，比如說煤炭股什么時候投？現(xiàn)在是價值，但是一年多以前是拐點和趨勢，所以它其實不一樣。

吳偉志：您講的拐點在我的框架體系歸到第二類。成長型投資人肯定買成長型行業(yè)，不會看房地產(chǎn)。交易型、趨勢型投資人找熱點，它不夠熱，所以兩大類的投資者都不喜歡它。價值類投資人的考量因素是什么？第一，估值要足夠便宜；第二，股息率要足夠高，以這兩大標(biāo)準(zhǔn)來看，現(xiàn)在市場上可以找到更多符合價值股投資人選擇的標(biāo)的，比如說運營商和部分石油公司。

李蓓：我理解您的意思，周期股低點時看上去都是沒有價值的，分紅率也不高、市盈率也不夠低，等它漲兩年之后，你發(fā)現(xiàn)它分紅率也夠高了，市盈率也夠低了，比如現(xiàn)在的煤炭股。

吳偉志：對蓓總這個觀點我很認(rèn)可，但我們要考慮市場環(huán)境，如果現(xiàn)在市場流動性很充裕，很多東西估值很高了，它是個洼地，大家可能會找到它?，F(xiàn)在都很便宜的時候，資金在存量博弈，大量優(yōu)質(zhì)公司都在吸引流量、找流量，這時候去到它那里的流量就不夠了。

（文章來源：券商中國）

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