(資料圖)

1月份CPI同比2.1%，前值1.8%；環(huán)比0.8%，前值0%；核心CPI同比上漲1%，前值0.7%。PPI同比-0.8%，前值-0.7%，環(huán)比-0.4%，前值-0.5%。

PPI同比好于我們預期，我們在年度報告中預期歐美需求快速回落，油價單邊下行，實際上歐美需求相對強韌，油價震蕩、大宗商品價格有所反彈，PPI同比降幅僅比上月擴大0.1個百分點。不過自2022年下半年以來，PPI環(huán)比持續(xù)低于歷史均值，仍表現(xiàn)出一定的通縮壓力。

往后看，CRB指數(shù)同比還在震蕩下行區(qū)間，根據(jù)其對PPI的領先作用，3個月內PPI同比可能仍有進一步負增的壓力。

1月份春節(jié)效應明顯，CPI食品、服務等價格均明顯上漲。CPI環(huán)比+0.8%，首次打破去年8月一直在延續(xù)的通縮趨勢，好于我們預期。主要是我們在年度展望中預期今年PPI同比降幅可能較大，進而低估了非食品CPI的漲幅。

食品中除了豬肉價格持續(xù)回落，其余多種食品價格環(huán)比漲幅均擴大。豬肉價格方面：2022年下半年能繁母豬存欄快速回補，而去年12月、今年1月初疫情“達峰”，需求屢次受到抑制，生豬價格的回落速度比我們預期的更快。當前豬肉收儲開始啟動，今年上半年豬肉價格可能進入震蕩區(qū)間。

1月扣除食品和能源價格的核心CPI同比進一步回升至1%，確認國內消費初步修復。往后看，居民出行仍在保持恢復，核心CPI可能繼續(xù)上升。

另外值得一提的是CPI居住分項。1月CPI房租、CPI居住均有小幅好轉，不過地產(chǎn)銷售仍在低點，1月份推出的差別化房貸動態(tài)調整機制等地產(chǎn)需求端刺激政策仍然較為克制，我們認為未來還有總體較大幅度降息的空間。當前核心CPI、CPI居住等指標雖然回升但仍然在較低位置，通脹總體可控，一季度應是LPR降息的較好時點。

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PPI同比降幅擴大，通縮壓力仍在

1月份，PPI環(huán)比延續(xù)負值，為-0.4%，同比-0.8%，好于我們預期。我們在宏觀經(jīng)濟年度展望中依據(jù)領先指標CRB現(xiàn)貨指數(shù)和國際油價做出判斷，認為今年國際油價或將單邊下行，PPI同比可能有持續(xù)負增壓力。實際上今年以來歐美需求具有一定韌性，部分大宗商品價格出現(xiàn)反彈，油價也在震蕩，PPI進一步負增的壓力稍有減緩。雖然1月PPI同比繼續(xù)高于我們預期，不過自2022年下半年以來，PPI環(huán)比持續(xù)低于歷史均值，仍表現(xiàn)出一定的通縮壓力。

分結構看，生產(chǎn)資料和生活資料價格差距依然較大：生產(chǎn)資料PPI同比-1.4%，降幅與上月一致；生活資料PPI同比漲幅收窄0.3個百分點至1.5%。

具體來看，PPI生產(chǎn)資料價格環(huán)比由上月的-0.6%轉為-0.5%。統(tǒng)計局指出，國際原油價格波動和國內煤炭價格下行兩方面因素帶動工業(yè)品價格整體繼續(xù)下降。分行業(yè)看，部分石油/煤炭相關行業(yè)價格下行：石油和天然氣開采業(yè)、石油煤炭及其他燃料加工業(yè)、化學原料和化學制品制造業(yè)、煤炭開采和洗選業(yè)價格均環(huán)比下降。同比看，統(tǒng)計局公布的30個行業(yè)中，有18個行業(yè)出廠價格同比漲幅縮窄或降幅擴大。

PPI生活資料價格環(huán)比進一步下降，為-0.3%。其中食品、衣著、耐用消費品價格均環(huán)比負增。生活資料PPI同比+1.5%，漲幅收窄0.3個百分點。

今年年初以來，CRB現(xiàn)貨指數(shù)仍在震蕩下行區(qū)間，根據(jù)其對PPI的領先作用，后續(xù)PPI同比可能仍有進一步負增的壓力。我們維持《艱苦奮斗，抗擊通縮》的觀點，需警惕PPI同比降幅繼續(xù)加深。2022年全年工業(yè)企業(yè)利潤累計同比-4%。今年短期內PPI通縮壓力仍在，工業(yè)企業(yè)利潤可能受到擠壓，本輪主動去庫存周期還未見底。

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疫后疊加春節(jié)效應，CPI同比明顯回升

1月份，CPI同比漲幅回升0.3個百分點至2.1%，CPI環(huán)比+0.8%，首次打破去年8月一直在延續(xù)的通縮趨勢，好于我們預期。主要是我們在年度展望中預期今年PPI同比降幅可能較大，進而低估了非食品CPI的漲幅。

分食品和非食品看：1月份CPI中，食品權重約18%，1月份同比漲幅擴大1.4個百分點至6.2%，與我們前期預測基本一致；值得關注的是核心通脹同比+1%，漲幅比12月擴大0.3個百分點，整體非食品價格同比+1.2%，漲幅比12月擴大0.1個百分點。我們進一步觀察食品和非食品細項對CPI的拉動。

1月春節(jié)效應明顯，食品、服務價格均明顯上漲。食品中，除了豬肉價格持續(xù)回落，其余多種食品價格環(huán)比漲幅均擴大。統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示鮮菜、鮮菌、鮮果、薯類和水產(chǎn)品價格分別環(huán)比上漲19.6%、13.8%、9.2%、6.4%和5.5%；豬肉價格下降10.8%，降幅比上月擴大2.1個百分點。根據(jù)國家發(fā)展改革委監(jiān)測，1月30日－2月3日當周，全國平均豬糧比價為4.96∶1，進入過度下跌一級預警區(qū)間，國家發(fā)展改革委將會同有關部門啟動中央凍豬肉儲備收儲工作，并指導各地同步收儲。2022年下半年能繁母豬存欄快速回補，而去年12月、今年1月初疫情“達峰”，需求屢次受到抑制，生豬價格的回落速度比我們預期的更快。往后看，當前國內生豬和能繁母豬存欄量都處于高位，豬肉供給相對充裕，而春節(jié)消費旺季已過，我們維持《12月通脹點評》的觀點，今年上半年豬肉價格可能進入震蕩區(qū)間。

非食品CPI由12月的環(huán)比-0.2%轉為1月的+0.3%。主要是今年疫情防控政策優(yōu)化調整，春節(jié)期間出行和文娛消費需求大幅增加。統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示飛機票、交通工具租賃費、電影及演出票、旅游價格分別環(huán)比+20.3%、13.0%、10.7%和9.3%；其余如家政服務、寵物服務、車輛修理與保養(yǎng)、美發(fā)等價格環(huán)比也均有上漲，漲幅在3.8%—5.6%之間。

1月，扣除食品和能源價格的核心CPI同比進一步回升至1%，確認國內消費初步修復。疫后首個春節(jié)，出行、線下消費有明顯恢復。文娛、醫(yī)療保健、生活用品和服務價格對CPI的拉動明顯提高。往后看，居民出行仍在保持恢復，核心CPI可能繼續(xù)上升。2月以來重點城市地鐵客運量基本達到2019年同期的90%以上，百城擁堵指數(shù)甚至超過疫情前水平。2月9日國家衛(wèi)健委稱，近期全國疫情日趨平穩(wěn)，目前監(jiān)測未發(fā)現(xiàn)病毒變異株傳播力、免疫逃逸能力和致病力明顯增強的情況。

另外值得一提的是CPI居住分項。1月CPI房租環(huán)比、同比降幅均收窄0.1個百分點，分別為-0.1%和-0.6%。并且CPI房租環(huán)比值略高于2020-2022年同期均值。截至22年12月，我國16-24歲人口失業(yè)率還在16.7%的高位，失業(yè)率與房租同比整體具有一定同步關系。當前CPI房租同比初步好轉，后續(xù)仍要持續(xù)關注這一指標，確認青年就業(yè)回暖節(jié)奏。

1月份CPI居住環(huán)比0%，同比降幅縮窄0.1個百分點至-0.1%，對CPI的拉動維持在負值，預示1月70大中城市房價可能繼續(xù)負增。實際上今年1月份，30大中城市合計成交面積僅870.6萬平方米，同比降幅擴大至-40%。其中今年春節(jié)周（除夕-初六）30大中城市商品房日均成交比2022年同期下降64.6%。2月以來商品房面積值成交才逐步回穩(wěn)，但同比仍在-20%左右的低位。

1月份推出的差別化房貸動態(tài)調整機制等地產(chǎn)需求端刺激政策仍然較為克制，我們認為未來還有總體較大幅度降息的空間。當前核心CPI、CPI居住等指標雖然回升但仍然在較低位置，通脹總體可控，一季度應是LPR降息的較好時點。

風險提示

國際大宗商品價格大幅波動、美聯(lián)儲貨幣政策意外收緊、經(jīng)濟數(shù)據(jù)不及預期、信用事件集中爆發(fā)。

證券研究報告：

《消費修復初步確認——1月份通脹數(shù)據(jù)點評》

對外發(fā)布時間：

2023年2月10日

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