天風(fēng)證券發(fā)布研究報告稱，4月PMI數(shù)據(jù)再度回落至榮枯線下方，表明了當(dāng)前經(jīng)濟復(fù)蘇的路徑仍不清晰?？偭繌?fù)蘇力度不高+市場風(fēng)險偏好回升，最終在結(jié)構(gòu)上就更容易指向與總量關(guān)聯(lián)不高、景氣相對獨立、產(chǎn)業(yè)空間較大、估值彈性高的主題賽道。從4月決斷的邏輯出發(fā)，該行建議在5月之后將布局向景氣趨勢改善更為明顯的細分賽道傾斜和AI賦能方向：一是傳媒和計算機子行業(yè)中，當(dāng)前景氣改善較明顯的游戲、金融IT、云計算；二是AI賦能拉動較大的方向，如算力、部分AI應(yīng)用；三是全球半導(dǎo)體周期接近見底+國產(chǎn)替代邏輯下，看好半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈機會。

(資料圖)

天風(fēng)證券主要觀點如下：

1、13年和19年的經(jīng)驗：TMT板塊內(nèi)部也有4月決斷

4月決斷復(fù)盤的前兩篇報告，該行對同樣是中美共振去庫存的2013和2019年進行了回顧，雖然這兩個年份整體經(jīng)濟和A股基本面情況較弱，但是TMT的機會貫穿全年。

從13和19年TMT內(nèi)部板塊的表現(xiàn)來看，同樣存在4月決斷的特征。

13年5月之前和19年5月之前，TMT板塊屬于整體性、全面性的修復(fù)，電子、計算機、傳媒、通信4個行業(yè)在13年5月之前和19年5月之前，最大幅度都分別反彈了30%和25%，板塊之間幾乎沒有差別，屬于年初交易預(yù)期的階段，與實際基本面關(guān)系不大。

但是，從5月開始，13和19年的TMT板塊都開始按照現(xiàn)實基本面情況出現(xiàn)大幅度的分化：

13年5月開始，傳媒指數(shù)上漲110%，但電子指數(shù)只上漲不到30%。

19年5月開始，電子指數(shù)上漲60%，但是傳媒指數(shù)只上漲16%。

背后是產(chǎn)業(yè)和基本面的差別。13年是應(yīng)用創(chuàng)新(移動互聯(lián))、19年是硬件創(chuàng)新(5G基站、無線耳機、5G手機、半導(dǎo)體國產(chǎn)替代)。

兩個年份1-4月均實現(xiàn)了TMT板塊的普漲，且整體來看漲幅差異不大；但在5月之后板塊內(nèi)部明顯分化。13年成長行情的產(chǎn)業(yè)邏輯主要是應(yīng)用創(chuàng)新(移動互聯(lián))，因此傳媒表現(xiàn)最優(yōu)，其次是計算機；19年成長行情的產(chǎn)業(yè)邏輯是硬件創(chuàng)新(5G基站、無線耳機、5G手機、半導(dǎo)體國產(chǎn)替代)，因此電子繼續(xù)上漲，其他板塊則開始調(diào)整。

2、TMT一季報：應(yīng)用端業(yè)績趨勢改善，電子細分賽道加速出清

1)科創(chuàng)板業(yè)績繼續(xù)尋底，電子板塊拖累較大。科創(chuàng)板相對于滬深300業(yè)績趨勢進一步走弱；剔除大全新能源，電力設(shè)備對科創(chuàng)50業(yè)績貢獻較高，電子板塊對科創(chuàng)50拖累較大(業(yè)績負貢獻最大的前10標(biāo)的中，有6個電子標(biāo)的)。

2)傳媒、計算機有景氣反轉(zhuǎn)跡象，電子業(yè)績加速出清。TMT子賽道上，絕對增速排在前列的有應(yīng)用軟件(106.5%)、安防(36.2%)、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)(23.5%)、出版(21.4%)、影視與傳媒互聯(lián)網(wǎng)(16.0%)；增速環(huán)比排名靠前的有影視與互聯(lián)網(wǎng)媒體(99.2%)、應(yīng)用軟件(93.9%)、信息安全(86.9%)、游戲(85.3%)、廣告營銷(71.0%)。

3)全年業(yè)績預(yù)測增速靠前的是影視與互聯(lián)網(wǎng)媒體、醫(yī)療信息化、游戲、信息安全、廣告營銷。但考慮到半導(dǎo)體周期可能接近見底，后續(xù)業(yè)績趨勢有望逐步向好。

4)AI龍頭股業(yè)績：短期應(yīng)用端更優(yōu)，硬件端關(guān)注后續(xù)AI賦能。看到改善的主要集中在應(yīng)用領(lǐng)域(游戲、廣告、影視、金融、電商等)；AI數(shù)據(jù)平臺一季報也比較理想；大模型和硬件領(lǐng)域業(yè)績探底。

3、傳統(tǒng)周期加速減低+技術(shù)驅(qū)動支撐全年TMT板塊行情，4月決斷后結(jié)構(gòu)或更偏向景氣子賽道和AI賦能方向

1)4月PMI數(shù)據(jù)再度回落至榮枯線下方，表明了當(dāng)前經(jīng)濟復(fù)蘇的路徑仍不清晰。總量復(fù)蘇力度不高+市場風(fēng)險偏好回升，最終在結(jié)構(gòu)上就更容易指向與總量關(guān)聯(lián)不高、景氣相對獨立、產(chǎn)業(yè)空間較大、估值彈性高的主題賽道。

2)全球半導(dǎo)體周期正在加速探底，經(jīng)驗上科技指數(shù)底部平均領(lǐng)先半導(dǎo)體周期底部1-2個季度，而年初以來AI主題的火爆又為后續(xù)TMT板塊帶來了技術(shù)催化邏輯。因此如果能夠看到半導(dǎo)體周期快速出清，傳統(tǒng)周期+創(chuàng)新驅(qū)動共振，則全年TMT行情仍然值得期待。

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