摘要

4月中采制造業(yè)PMI環(huán)比下降2.7ppt至49.2%，低于Bloomberg預(yù)測(cè)中值 (51.4%)；4月非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)環(huán)比下降1.8ppt至56.4%。PMI環(huán)比放緩幅度較大，我們認(rèn)為主要有以下因素：1）季節(jié)性因素。2）趕工、積壓需求集中釋放等因素造成了2023年3月的高基數(shù)。3）需求不足仍有較大體現(xiàn)。雖然環(huán)比走弱幅度較大，但也不宜過(guò)于放大單月數(shù)據(jù)波動(dòng)。4月政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)“恢復(fù)和擴(kuò)大需求是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升向好的關(guān)鍵所在”，4月建筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)仍然保持較高景氣度，或也顯示了政策仍在持續(xù)發(fā)力。

正文

【資料圖】

PMI環(huán)比放緩幅度較大。與高頻數(shù)據(jù)環(huán)比走弱一致，4月制造業(yè)PMI環(huán)比回落幅度較大，我們認(rèn)為主要有以下因素：1）季節(jié)性因素。季節(jié)性相似的2017年4月制造業(yè)PMI同樣回落幅度較大，2017年4月制造業(yè)PMI環(huán)比下降0.6ppt，高于歷史均值的0.2ppt。2）趕工、積壓需求集中釋放等因素造成了2023年3月的高基數(shù)。疫情后集中開工的推動(dòng)效應(yīng)以及部分積壓需求的集中釋放的拉動(dòng)效應(yīng)在春節(jié)后都有較大體現(xiàn)，共同造成了2023年3月的高基數(shù)，而PMI是環(huán)比調(diào)查指標(biāo)，因此4月PMI在高基數(shù)下環(huán)比回落較多。這也能從分規(guī)模的PMI數(shù)據(jù)中得到一定印證，4月大中小型企業(yè)PMI分別環(huán)比回落4.3、1.1、1.4ppt，其中回落幅度最大的大企業(yè)3月PMI為53.6%，顯著高于3月中小型企業(yè)PMI（分別為50.3%、50.4%）。3）需求不足仍有較大體現(xiàn)。分項(xiàng)中，新訂單回落4.8ppt至48.8%，生產(chǎn)回落4.4ppt至50.2%。新訂單回落幅度大于生產(chǎn)，且重回收縮區(qū)間。這也呼應(yīng)了4月政治局會(huì)議[1]中提到的“當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行好轉(zhuǎn)主要是恢復(fù)性的，內(nèi)生動(dòng)力還不強(qiáng)，需求仍然不足”。分新訂單結(jié)構(gòu)來(lái)看，內(nèi)外需環(huán)比皆走弱。新出口訂單環(huán)比回落2.8ppt至47.6%，雖然環(huán)比回落幅度小于整體，但是絕對(duì)值低于整體，顯示3月超預(yù)期的出口數(shù)據(jù)的持續(xù)性仍需進(jìn)一步觀察。

雖然環(huán)比走弱幅度較大，但也不宜過(guò)于放大單月數(shù)據(jù)波動(dòng)。一方面，PMI環(huán)比回落幅度較大背后有部分臨時(shí)性因素，另一方面，4月PMI生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)預(yù)期環(huán)比小幅回落0.8ppt至54.7%，與PMI之間的差距擴(kuò)大，且顯著高于2022年下半年水平，顯示制造業(yè)企業(yè)對(duì)于未來(lái)的預(yù)期仍然較強(qiáng)。

分行業(yè)來(lái)看，4月制造業(yè)PMI中，汽車制造業(yè)（-7.0ppt）、石油加工及煉焦業(yè)（-6.7ppt）、計(jì)算機(jī)通信電子設(shè)備及儀器儀表制造業(yè)（-5.7ppt）環(huán)比回落幅度較大；有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)（+4.9ppt）、農(nóng)副食品加工業(yè)（+3.7ppt）、醫(yī)藥制造業(yè)（+2.7ppt）環(huán)比上升幅度較大。

結(jié)構(gòu)性特征仍在延續(xù)。雖然制造業(yè)PMI重回收縮區(qū)間，但是4月服務(wù)業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)僅環(huán)比小幅回落1.8ppt至55.1%，絕對(duì)水平仍然處于歷史較高水平，顯示疫情后服務(wù)業(yè)修復(fù)好于制造業(yè)的結(jié)構(gòu)性特征仍然在延續(xù)。分行業(yè)來(lái)看，道路運(yùn)輸業(yè)（-8.4ppt）、互聯(lián)網(wǎng)及軟件信息技術(shù)服務(wù)業(yè)（-7.9ppt）、租賃及商務(wù)服務(wù)業(yè)（-2.8ppt）環(huán)比回落幅度較大；航空運(yùn)輸業(yè)（+14.6ppt）、郵政業(yè)（+10.7ppt）、住宿業(yè)（+9.7ppt）環(huán)比上升幅度較大。這種結(jié)構(gòu)性特征在庫(kù)存和價(jià)格分項(xiàng)中也進(jìn)一步體現(xiàn)。4月PMI產(chǎn)成品和原材料庫(kù)存分別環(huán)比回落0.1、0.4ppt至49.4%、47.9%，顯示制造業(yè)庫(kù)存仍處于去化階段。4月制造業(yè)PMI出廠和原材料價(jià)格分別環(huán)比下滑3.7ppt和4.5ppt至44.9%和46.4%。相較之下，服務(wù)業(yè)價(jià)格則處于穩(wěn)步恢復(fù)之中，4月服務(wù)業(yè)銷售和投入品價(jià)格分別環(huán)比上升2.8ppt和2.1ppt至50.1%和51.7%。

建筑業(yè)仍然保持較高景氣度，顯示政策仍在持續(xù)發(fā)力。4月建筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)環(huán)比下降1.7ppt至63.9%，仍然保持在歷史較高景氣度水平。房屋建筑業(yè)、土木工程建筑業(yè)分別環(huán)比小幅下降0.7ppt、0.2ppt，或分別體現(xiàn)了房地產(chǎn)支持政策和基建重大項(xiàng)目開工的效果仍在持續(xù)顯現(xiàn)。

圖表1：預(yù)測(cè)表

資料來(lái)源：Wind，中金公司研究部

圖表2：PMI分項(xiàng)

資料來(lái)源：Wind，中金公司研究部

圖表3：PMI新出口訂單與新訂單

資料來(lái)源：Wind，中金公司研究部

圖表4：PMI與生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)預(yù)

資料來(lái)源：Wind，中金公司研究部

圖表5：制造業(yè)價(jià)格分項(xiàng)

資料來(lái)源：Wind，中金公司研究部

圖表6：服務(wù)業(yè)價(jià)格分項(xiàng)

資料來(lái)源：Wind，中金公司研究部

圖表7：4月分行業(yè)PMI變化

資料來(lái)源：中采咨詢，中金公司研究部

注：環(huán)比為2023年4月較2023年3月變化，較歷史均值為2023年4月與2018-2022年各年份4月的均值之差

圖表8：4月分行業(yè)非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)變化

資料來(lái)源：中采咨詢，中金公司研究部

注：環(huán)比為2023年4月較2023年3月變化，較歷史均值為2023年4月與2018-2022年各年份4月的均值之差

高頻數(shù)據(jù)跟蹤

“五一”假期居民出行意愿強(qiáng)烈，消費(fèi)熱情高漲。據(jù)國(guó)鐵集團(tuán)，假期首日（4月29日），鐵路迎來(lái)“五一”假期出行最高峰，全國(guó)鐵路共發(fā)送旅客1966.1萬(wàn)人次，開行旅客列車12064列，單日旅客發(fā)送人數(shù)、旅客列車開行列數(shù)均創(chuàng)歷史新高[1]。據(jù)商務(wù)部監(jiān)測(cè)，假期首日全國(guó)重點(diǎn)零售和餐飲企業(yè)銷售額同比增長(zhǎng)21.4%，其中重點(diǎn)餐飲企業(yè)銷售額同比增長(zhǎng)36.9%[2]。廣東、天津等地接待游客數(shù)量已超過(guò)2019年同期，北京、四川等地恢復(fù)到2019年同期的90%以上。據(jù)中國(guó)旅游研究院預(yù)測(cè)，今年“五一”假期旅游人次有望恢復(fù)到2019年的104%，旅游收入恢復(fù)到2019年的83%以上[3]。

金融市場(chǎng)高頻指標(biāo)

上周信用債凈發(fā)行增加，流動(dòng)性有所放松，國(guó)債收益率曲線整體下移。上周R007下降14bp至2.37%，高于央行7天逆回購(gòu)利率2.00%。3個(gè)月SHIBOR保持2.43%不變。1年期國(guó)債收益率下降4bp至2.15%，10年期國(guó)債收益率下降5bp至2.78%

本文編選自微信公眾號(hào)“中金宏觀”，作者：鄭宇馳、張文朗等；智通財(cái)經(jīng)編輯：陳筱亦。

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