（原標(biāo)題：貨幣政策與美國背離，歐洲還有多少路要走？）

紅周刊 特約  | 約恩·奧卡拉漢

(資料圖)

(Eoin O'Callaghan)

近期美國金融壓力飆升疊加美聯(lián)儲(chǔ)臨近緊縮周期尾聲的跡象，或會(huì)導(dǎo)致美國與世界其他地區(qū)之間經(jīng)濟(jì)差異進(jìn)一步加劇。對(duì)歐洲而言，關(guān)鍵問題在于歐元區(qū)周期和貨幣政策與美國是否會(huì)背道而馳，以及會(huì)持續(xù)多久。

雖然近期金融壓力或會(huì)對(duì)歐洲經(jīng)濟(jì)增長構(gòu)成下行風(fēng)險(xiǎn)，但我們?nèi)灶A(yù)計(jì)今年有望出臺(tái)支持性政策，同時(shí)消費(fèi)者和企業(yè)基本面會(huì)保持穩(wěn)健。有越來越多的跡象表明，通脹強(qiáng)勁且日益根深蒂固，我們認(rèn)為這一背景繼續(xù)意味著，歐洲央行 (ECB) 需要加息的時(shí)間可能會(huì)比市場預(yù)期的更長。以下是支撐這一觀點(diǎn)的主要考慮因素：

美國金融壓力對(duì)歐元區(qū)增長構(gòu)成新的下行風(fēng)險(xiǎn)。截至目前，歐洲消費(fèi)者和商業(yè)信心，以及歐洲銀行的融資成本所受到的影響相對(duì)有限，但是上述兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)仍需留意。消費(fèi)者和商業(yè)信心受挫可能會(huì)拖慢近期經(jīng)濟(jì)增長調(diào)查的預(yù)期增速，而融資成本上升可能會(huì)加劇私營部門信貸增長放緩——按年化計(jì)算，歐洲私營部門信貸增長從去年夏天的每月占GDP 6-7%降至2023年第一季度的1%。

歐洲銀行業(yè)相較而言更具韌性。雖然我們需要關(guān)注金融壓力上升帶來的風(fēng)險(xiǎn)，但在資產(chǎn)負(fù)債表的負(fù)債方面，歐洲銀行業(yè)于美國而言相對(duì)穩(wěn)健，由于在美國，貨幣市場基金對(duì)存款的結(jié)構(gòu)性競爭較少。在資產(chǎn)方面，歐洲央行一直是政府債券的主要買家，過去十年中，它吸收了全部政府凈發(fā)行債券。

相對(duì)支持性政策以及消費(fèi)者和企業(yè)的基本面支撐歐元區(qū)增長。雖然歐洲貨幣政策正在收緊，但幅度較小，同時(shí)財(cái)政政策仍保持寬松。消費(fèi)者和企業(yè)的基本面都非常強(qiáng)勁。名義收入增長創(chuàng)下歷史新高，我們預(yù)計(jì)隨著整體通脹率在今年年底回落至3%，實(shí)際收入增長將在今年加速。失業(yè)率也處于歷史最低水平，而企業(yè)盈利能力正以驚人的速度增長，利潤率達(dá)到全球金融危機(jī)前的最高水平。簡而言之，在不考慮下行風(fēng)險(xiǎn)的情況下，基本面表明增長勢頭比歐洲央行的增長預(yù)測更加強(qiáng)勁。

越來越多跡象表明，通脹強(qiáng)勁且日益根深蒂固。盡管歐元區(qū)的核心通脹率在 3 月份達(dá)到 5.7% 的峰值，但我們的預(yù)測表明，由于核心服務(wù)價(jià)格的持續(xù)強(qiáng)勁上漲和創(chuàng)紀(jì)錄的工資增長，我們對(duì) 2023年和2024年通脹的核心預(yù)測比歐洲央行高出約0.5-0.6個(gè)百分點(diǎn)。雖然近期能源價(jià)格疲軟，但3月份消費(fèi)者通脹預(yù)期反彈至近3%的水平，這也暗示通脹變得更加頑固。與美國相比，歐元區(qū)的數(shù)據(jù)依然驚人，核心通脹率和工資增長都在走高。我們?nèi)匀活A(yù)計(jì)未來幾年歐元區(qū)的通脹率將超過美國和G7的平均水平。

歐洲央行可能會(huì)延長加息時(shí)間，市場定價(jià)存在上行風(fēng)險(xiǎn)。歐洲央行在5月份的會(huì)議上決定將加息步伐放緩至25個(gè)基點(diǎn)，這表明其對(duì)近期信貸增長放緩以及與近期金融壓力相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)有一定的敏感性。然而，它自己的預(yù)測與高達(dá)4.0%的最終利率是一致的，對(duì)我們來說，這些預(yù)測的風(fēng)險(xiǎn)是偏向于上行的。

如果金融壓力加劇，就會(huì)產(chǎn)生一些非政策性的緊縮。然而，若沒有這種不利情況，歐洲央行可能會(huì)在秋季繼續(xù)保持利率正常化。實(shí)際利率也表明歐洲央行需要采取的緊縮措施有上行風(fēng)險(xiǎn)。如圖1所示，經(jīng)過消費(fèi)者中期通脹預(yù)期的平減，實(shí)際利率只有0.35%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于美國2%的同等水平。

因此，總的來說，投資者應(yīng)該為持續(xù)的差異做好準(zhǔn)備，它會(huì)對(duì)歐元區(qū)和其他地區(qū)的資產(chǎn)價(jià)格產(chǎn)生不同的影響。

（作者系威靈頓投資管理宏觀策略師，文中觀點(diǎn)僅代表作者個(gè)人，不代表《紅周刊》立場。）

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