自2020年9月22日中止IPO進程后，陜西紅星美羚乳業(yè)股份有限公司(以下簡稱“紅星美羚”)于近日重啟了IPO進程。2021年4月，公司再次更新了多個文件，包括財務(wù)報表及審計報告、法律意見書、招股說明書、審核問詢函的回復(fù)等。

不過，公司存貨金額較大且存貨周轉(zhuǎn)率較低，產(chǎn)能利用率逐年下降卻堅持擴產(chǎn)等問題仍然存在。此外，公司昔日第一大客戶如今搖身變成公司的競爭對手，這對于公司有何影響?

存貨高企仍欲擴產(chǎn)

紅星美羚主營業(yè)務(wù)是以羊乳粉為主的羊乳制品研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品包括嬰幼兒配方乳粉、兒童及成人乳粉等。2017-2019年，公司羊乳制品銷量逐步下降，銷量分別為3717.11噸、3348.36噸、3091.03噸。

不過，2020年這一數(shù)據(jù)到達3413.91噸，值得注意的是，2020年前9個月銷量僅1714.24噸，相當于2019年全年銷量的約55%。而同年8月紅星美羚啟動一場大規(guī)模降價活動，相關(guān)產(chǎn)品降幅高達42%，對于此番降價，紅星美羚用“扶貧”二字作為解釋，有媒體指出，在京東平臺上，紅星美羚旗下多款兒童奶粉、成人奶粉都在全線促銷，折扣力度最高約50%。

外界無法猜測大幅降價背后是否是一場清理庫存回籠資金、以調(diào)節(jié)其下滑業(yè)績的無奈之舉。但通過招股書卻可以發(fā)現(xiàn)，截至目前該公司仍存在存貨較大、且存貨周轉(zhuǎn)率較低的風險。2018年-2020年，公司存貨賬面價值分別為12964.49 萬元、17584.53 萬元、16305.96萬元，對同期流動資產(chǎn)的比例更是分別占66.39%、67.13%、55.02%，同期公司的存貨周轉(zhuǎn)率分別僅為2.32、1.38、1.28。而據(jù)公開報道，同行業(yè)乳企飛鶴、雀巢等很多企業(yè)這一數(shù)值都大于6。

其中，2018年半成品余額到達1.05億元。這一現(xiàn)象還延續(xù)下來，2019年、2020年這一數(shù)據(jù)分別為1.53億元、1.37億元。

通過招股書披露，可知該公司半成品(基粉)保質(zhì)期為18個月，半成品加工成產(chǎn)成品后保質(zhì)期為18-24個月。這意味著若2年內(nèi)賣不出的產(chǎn)品，所有的庫存都要做計提存貨跌價或壞賬準備。需要注意的是，隨著大眾購買品牌集中度的提高，品牌混戰(zhàn)持續(xù)升級，以及未來市場的不穩(wěn)定性，較高的存貨以及較低的周轉(zhuǎn)速度，對于紅星美羚無疑是一種潛在經(jīng)營風險。

公司對此也坦承：若未來不能有效進行存貨管理，較大的存貨規(guī)?？赡軙绊懙焦镜馁Y金周轉(zhuǎn)速度和經(jīng)營活動現(xiàn)金流量，降低資金運作效率。

截至2018-2020年末，紅星美羚羊乳制品產(chǎn)成品設(shè)計產(chǎn)能每年為4320噸，公司仍計劃募資3.14億元，其中1.6億元將用于建設(shè)奶山羊產(chǎn)業(yè)化二期項目。該項目產(chǎn)品為羊乳粉，包含嬰幼兒配方羊乳粉和調(diào)制羊乳粉，項目達產(chǎn)后總設(shè)計加工能力為年產(chǎn)1萬噸羊乳粉。也就是說，新增的1萬噸羊乳粉產(chǎn)能，將是現(xiàn)有產(chǎn)能的2倍多。這不由讓外界產(chǎn)生疑問，按現(xiàn)在的產(chǎn)能，存貨占比都如此之高，公司又將如何消化新增產(chǎn)能?

對此，紅星美羚回復(fù)《投資者網(wǎng)》表示：我國羊乳制品行業(yè)消費需求量未來幾年預(yù)計將保持持續(xù)上漲的趨勢，公司產(chǎn)品擁有較為廣闊的市場空間。因此，公司計劃優(yōu)化資源進行行業(yè)橫向整合，同時繼續(xù)向上下游延伸，攻關(guān)品牌建設(shè)，大幅提高行業(yè)與國外品牌的競爭力。

在存貨居高的情況下，紅星美羚2017-2020年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為7339.27萬元、-6026.38萬元、5607.46萬元及4268.56 萬元。2020年前三季度現(xiàn)金流凈額出現(xiàn)轉(zhuǎn)負現(xiàn)象。

對此，紅星美羚向《投資者網(wǎng)》回復(fù)原因為：2020年1-9 月經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額較低系因為支付了大量的前期采購款所致。

原最大客戶變對手

根據(jù)紅星美羚最新招股書，2018-2020年和預(yù)計2021年1-6月，公司的營業(yè)收入分別為31124.61 萬元、33611.17 萬元、36326.35萬元及18163萬元;歸屬于母公司股東的凈利潤分別為4140.49萬元、4287.61萬元、5509.15 萬元及2840萬元。

看起來穩(wěn)定增長的業(yè)績背后卻存在隱憂。銷售上紅星美羚乳業(yè)采取的是經(jīng)銷為主、直營為輔的銷售模式。報告期內(nèi)，紅星美羚主要業(yè)務(wù)收入有近90%以上是以經(jīng)銷方式實現(xiàn)的，2018年至2020年，經(jīng)銷渠道金額占比分別為90.51%，91.34%和86.62%。

2017-2019年和2020年，公司前五大客戶銷售收入占總收入之比分別為35.86%、44.36%、25.11%、22.93%，2019年起前五大客戶收入占比下降明顯。這就不得不提到公司大客戶的波動問題。

公司昔日第一大客戶無錫舍得生物科技有限公司(以下簡稱“舍得生物”)成立于2014年9月，公司主營業(yè)務(wù)為羊乳粉、老年健康產(chǎn)業(yè)食品及醫(yī)療器械。值得一提的是，舍得生物剛成立便與紅星美羚成為了合作伙伴，2016-2018年，紅星美羚向舍得生物銷售金額逐年上升，分別約為4752.2萬元、4828.34萬元、8638.52萬元。2017年和2018年，舍得生物均為紅星美羚第一大客戶，銷售收入對應(yīng)公司銷售額占比分別為18.47%、27.48%。自2019年起，紅星美羚前五大客戶名單中，舍得生物不見了蹤影。但當年雙方仍有合作，2019年紅星美羚向舍得生物銷售金額671.28萬元，較2018年銷售金額驟降超九成。

這或許與舍得生物搖身一變成為公司的競爭對手有關(guān)。最新招股書顯示，舍得生物的實際控制人汪雙雙配偶之父徐長城從下游渠道經(jīng)銷向上游生產(chǎn)制造拓展，控制了與發(fā)行人同一地域的羊乳生產(chǎn)加工企業(yè)陜西圣唐乳業(yè)有限公司，雙方于2020年起已不再合作。

紅星美羚在招股書中表示，由于雙方在采購端、銷售端均形成實質(zhì)性競爭關(guān)系，若圣唐乳業(yè)憑借徐長城固有的銷售渠道優(yōu)勢，精練內(nèi)功，快速發(fā)展，則存在搶占發(fā)行人市場份額，影響發(fā)行人業(yè)績的不利風險。紅星美羚招股書中也提示風險稱，報告期內(nèi)，公司存在對前五大客戶的銷售收入占當期營業(yè)收入的比例較高的情形，如果未來公司的重要客戶發(fā)生流失或需求變動，將對公司的收入和利潤水平產(chǎn)生較大影響。

舍得生物退出后，南寧澳麗源商貿(mào)有限公司(以下簡稱“澳麗源商貿(mào)”)在2019、2020年成為了紅星美羚第一大客戶。從銷售數(shù)據(jù)來看，紅星美羚對澳麗源商貿(mào)的銷售金額遠不及前兩年的舍得生物。

對于如何應(yīng)對大客戶變身競爭對手的問題，紅星美羚回復(fù)《投資者網(wǎng)》稱：中國人口基數(shù)大，隨著中國“二孩政策”的出臺，我國的嬰幼兒配方羊乳粉市場將在近年來迎來大幅增長。同時，隨著中國老齡人口的不斷增多，老年人已成為羊乳制品的巨大消費群體，可見羊乳制品消費需求的潛力巨大。公司制定了“全產(chǎn)業(yè)鏈布局、長期穩(wěn)步推進、扎實修煉內(nèi)功”的整體發(fā)展規(guī)劃。未來公司將采取自建奶源、良種繁育建設(shè)，不斷優(yōu)化升級傳統(tǒng)產(chǎn)品、開發(fā)功能性產(chǎn)品以及拓寬營銷渠道等措施鑄造更優(yōu)秀的羊奶制品品牌，成為行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者。(徐慧)